资本市场变局与金融风险化解

魏杰

清华大学经济管理学院教授，清华大学文化经济研究院院长

最近，关于共同富裕在内的几个问题备受关注，新的提法也已经出现。第一个提法是要解决“资本无序扩张”的问题。这个问题一出来，就得到了企业界的强烈反响。大家感到疑惑，什么是资本的无序扩张？这是不是打击资本的前奏？甚至有资本公司开始思考要不要改成资产管理公司的问题。

事实上，国家并没有打击资本的意图。那为什么会提出“资本无序扩张”的问题？资本有三个基本定义。第一，资本是逐利的，是追求利润和利益的。资本不逐利，就不能称为资本。第二，资本是人格化的，如国有资本、民营资本等。第三，资本在追逐利润的过程中，既可能与国家的宏观政策相吻合，也可能与之相对立，或者说二者是不协调的。前者即“资本的有序运行”；反之，当这种不协调达到一定程度的时候，就可以称为“资本无序扩张”。所以，判断资本的运行是有序还是无序，主要指标就是国家的宏观经济政策。任何企业在逐利的过程中，都要注意与国家的宏观政策相协调。

引导资本良性发展

1.“资本无序扩张”的主要领域

当前，我们为什么要提出资本的无序扩张？大家注意，它所指的并不是整个经济形势，而仅限于资本在五个领域的无序扩张，是有所指的。具体这五个领域包括：

（1）房地产行业

房地产资本不断利用高杠杆推动高地价，利用高地价推动高房价。尤其是2015年以后，大量地产商下沉到了四、五、六线城市，但是，这些城市的房产存量已经足够。因为可以保值增值，于是，大量房产变成了投资品，房子的基本属性也就变成了消费品。因此我们认为，房地产行业资本的无序扩张极大地扩大了资本的属性，改变了房地产的消费属性，导致整个行业陷入重重困难。当前，不仅是某家房地产企业的问题，而是整个房地产行业大量的供应商、投资人、购房者等都面临着有所未有的危机。我估计，至少要三年时间才能解决它所带来的后遗症。

（2）教育行业

主要是指义务教育阶段。我们国家的教育分为两类，分别是义务教育和非义务教育。义务教育是由国家出钱，非义务教育则由个人、国家和社会共同完成。现在，在义务教育阶段，资本的无序介入导致社会上各种各样培训机构的大量涌现，使得本该接受义务教育的群体，不得不支付更高的成本。据不完全统计，目前，一个初中生家庭每年支付的教育费用高达10万元。因为教育行业资本的兴风作浪，制造了整个社会的焦虑状态。

（3）娱乐圈

娱乐圈资本的不断扩张，不断包装各种所谓的偶像、“饭圈”、粉丝圈，导致一系列问题不断爆发。

（4）互联网产业

非常明显，一些资本利用互联网平台不断推动垄断，使得中小企业不断被盘剥，甚至举步维艰。因为资本在不断盘剥生产者和消费者，国家不得不提出“要重视线下零售”。如果任由资本的触角无序延伸，营销成本将长期高企，中小企业基本是无法生存的。

（5）互联网金融

一些资本变相利用科技，即所谓的金融科技。资本不但大搞所谓“金融科技”，还要在科创板上市，更有甚者，还要把高利贷包装成普惠金融，导致企业和消费者的融资成本不断上升。但是，科技就是科技，不能把金融利用科技看成科技本身，二者的性质完全不同。金融利用科技也依然是金融，这一点绝对不能混淆。

目前，我们所强调的所谓资本的无序扩张，主要就是在这五个领域，而不是指整个社会的资本。这五大领域资本的无序扩张导致中国宏观经济难以持续，所以要着手解决。其目的不在于打击资本，而是希望更多的资本进入和国家宏观政策相吻合的轨道上来，并且解决目前中国经济的短板。

2.引导资本补产业链短板

众所周知，中国经济的短板非常严重，别人一“卡脖子”，我们就不得不陷入增速下滑状态。那么，我们的短板是什么呢？有五个方面非常明显。

（1）高端发动机

大到飞机发动机、汽车发动机、航母发动机，小到呼吸机的发动机，我们都不行。我国呼吸机的产量很大，但不赚钱，其原因就是短板过于明显。别人稍加调整，我们就做不下去了。

（2）新材料领域

中国有许多新材料是进口的，关键材料有57%要靠进口。现在生产大飞机，飞机一降落，整个重量要压在起落架上。但是，轮胎我们生产不了，没有这个材料；轴承我们生产不了，没有轴承钢。可见，材料很重要。2020年，韩国和日本发生纠纷，结果以韩国的失败告终。为什么？韩国的半导体产业位列世界前五，但是材料来自日本。日本40年前就高度关注精细化工产业，其产品就是半导体原材料。这种材料，韩国没有，结果，日本一“卡脖子”，韩国就得“趴下”。前不久，我在某市调研，市领导说，他们要坚决听从中央决定，把所有的化工企业都关了。我告诉他，中央不是要你关掉化工厂，而是让你们解决污染的问题。化工行业主要要解决废气排放的问题，精细化工主要要解决废水排放的问题。2020年，我们引入了两个世界500强的化工企业落地，就是要补新材料领域的短板。

（3）数控机床

现在对精细零部件的要求都很高，其精度要靠数字化机床来完成，我们却没有相应的技术。过去，中国造的机床还是可以的，但是后来纷纷倒闭。到最后，曾经显赫一时的沈阳机床厂也被央企重组了。所以，在数控机床领域，我们的短板也非常严重。

（4）生物医药和医疗设备

我国的生物医药制品和医疗设备，包括CT（电子计算机断层扫描）、核磁共振设备都需要大量进口。癌症以及一些常见病的药物也是进口的，但我们暂时还不具备相应的研发能力。

（5）信息硬件

芯片、半导体、集成电路的研发和生产，我们都不行。其中，不要说5纳米、10纳米的芯片，就是28纳米芯片的量产，我们也没有实现。虽然华为的5G技术很不错，但是支持5G技术的技术普遍不行，所以在世界上的份额在不断下降。

因为目前存在这五大短板，所以国家希望更多的资本能够进入这些领域，一起来解决中国经济的问题。但是，有人赚了钱之后并不想进入这些领域，只想着垄断、赚快钱、收割中小企业和消费者。资本因为没有进入所需要的领域，所以被称为无序扩张。我们一定要正确理解“资本无序扩张”这个提法，这不是在打击资本，而是要顺应国家宏观经济政策的方向，从国家的短板领域发力，助力中国经济的发展。

用三次分配促进共同富裕

宏观经济的第二个大问题，是“共同富裕，三次分配”。促进共同富裕不是“杀富济贫”，更不是意识形态。我们国家“十四五”规划纲要提出的新的发展理念是，构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。国内经济循环一方面靠投资，一方面靠消费，这是国内经济的两个主体，其中的重点是消费。消费在中国未来的增长贡献率能达到60%，用以保证中国经济的持续发展。所以，经济能不能实现持续增长，关键要启动国内的消费。

二战之后，曾经有一个重要的历史经验和教训。在20世纪80年代，作为战败国，日本和德国经济崛起，发展得非常迅速，威胁到了美国的霸权地位。为了打击这两个新的经济增长点，美国与上述两个国家分别签署了新的《广场协议》，其核心就是要求它们的币种升值。美国要求日元每年升值5%，连续升五年。日本本来是出口导向型国家，一旦本币升值，出口就无法持续。所以，围绕这一战略，日本发明了“启动内需”的提法。当时，日本并没有什么内需，老百姓有房有车，没有更多的刚性需求，怎么办？他们启动了房地产和股票，等于启动了泡沫经济。日本房价最高时是1989年，东京房产的价格比美国还高，结果出现了经济的萧条。德国同样签署了《广场协议》，但德国没出现问题。因为两德统一了，民主德国比较贫穷，联邦德国可以不出口，把产品直接卖给民主德国，民主德国成为联邦德国巨大的市场。所以，德国没有发生日本的状况，保持了持续的增长。同时，中国的改革开放，使我们也成了德国产品重要的市场，从另外一个途径保证了德国经济的持续增长。

鉴于德国成功利用两德统一产生的内需促进经济社会发展的经验和日本“启动内需”受挫而沉沦20年的教训，以及当前世界逆全球化思潮和美国、部分西方国家围堵中国的现实，我们可以得出结论，中国必须获得巨大的市场，尤其是消费市场，用扩大内需来促进经济的持续增长。只有消费的持续上升，才能保证中国的持续增长，从而解决两个问题。第一，消灭贫困。贫困人口没有消费，只涉及温饱，消灭贫困等于产生了市场。第二，要扩大中等收入人群比例。中等收入人群是消费的主力，扩大中等收入人群比例，就能有持续的消费力。

为此，中国做了几件事。2020年完成的农村脱贫、现在启动的乡村振兴和三次分配促进共同富裕，都是为了扩大中等收入人群，变潜在需求为现实需求。我们有14亿人口，其中有4亿是中等收入人群，这个数量显然不够，还要继续扩大比例。为了这个目标，我们要完善“三次分配制度”。初次分配以效率为原则，要依靠市场，由市场化来完成；再分配以公平为原则，要依靠法律，依靠两个制度，即依靠累进的所得税制度和社会保障制度来完成；第三次分配要以道德为原则，鼓励高收入者自愿捐款到公益基金会，以捐赠的方式，让更多的资金进入国家的科技创新基金和公益事业，进入整个社会发展的关键环节。

化解金融风险

我们最近反复强调的问题，就是要化解金融风险。实际上，这个提法是2020年才开始强调的，但是很多人不以为然，没有意识到风险的到来。最近，由于问题频仍，诸多头部企业或者说优秀的企业都出了状况，包括房地产企业，如泰禾、恒大等；也包括很多非房地产企业，甚至连清华紫光都还不了债。这些现象明确地告诉我们，金融风险开始释放了。2021年开始，不断引发了一系列的问题。所以，我们在总体上必须要化解金融风险，不能让系统性的金融风险发生。

中国应如何化解金融风险呢？

1.财政政策稳杠杆

从财政层面上看，有两个数据涉及金融风险。第一，赤字率。政府的当年借债与当年的GDP之比为赤字率。中国为其设定的上限是3%。2020年，因为新冠肺炎疫情，我们的赤字率达到了3.6%，这是改革开放以来第一次突破上限。长期以来，我国一直把赤字率限定在3%以内，从来没有超过这一数字。2019年，我国的赤字率是2.8%，为什么到2020年就变成了3.6%呢？因为新冠肺炎疫情，收入大幅度减少，支出大幅度增加。后来，疫情陆续暴发、免费的核酸检测等，都导致财政支出的大幅度增加，最终不得不靠借债来维系。赤字率达到峰值，问题就会接踵而至，进而形成债务风险。因此，我们不得不实行积极的财政政策，争取尽快解决它。这一数字在2021年拟压到3.2%，预计2022年可能会压到3%以下，让这个指标回归正常状态。

第二，宏观负债率。政府、企业和个人借债总额与资产总额之比为宏观负债率，中国为其设定的上限是250%。但截至2020年10月底，我国的宏观负责率已经达到了279%，也是严重超标，很可能会导致未来的风险。

事实上，早在2016年年底，我国的宏观负债率就已经上升到了270%，所以中央在2017年就提出要“去杠杆”，“去杠杆”就是去负债。2018年和2019年，又分别提出“结构性去杠杆”和“稳杠杆”，这些都与这一指标有关。但是，如此调控的结果是，2020年的宏观负债率飙升到了279%，所以，2021年又强调了“稳杠杆”和“稳负债率”两个概念。“稳杠杆”的同时，GDP会上升，从而降低负债率。目前看来，这个方法是有效的，2021年一季度的宏观负债率已经降到了270%，有明显的回落。明后年继续努力，可能使其回归常态。

因为金融风险是由债务风险演变而来的，这两个数字一旦冲破上限，就会从债务风险演变成金融风险。这就预警我们要谨慎。所以，稳金融、稳杠杆就是将几个领域的两项指标，即赤字率和宏观负债率降下来。赤字率争取在2022年恢复到常态的3%，宏观负债率要争取在2022年、2023年恢复到250%，这样方可适当地避免金融风险的产生。

2.货币政策适当回调

货币的供应要满足经济发展的需要。如果太多，超过发展需要，就会形成通胀，反之则导致通缩。两种情形都会引爆金融风险，所以要有国家统筹。怎么统筹呢？货币的供给要与需求大致平衡，这是一个原则。GDP增速决定了我们需要多少货币。M2（广义货币供应量）增速等于货币的供给速度，净资产的增速+通胀率=货币增速，要大致控制这个等式。2020年，这一数字出现了想象不到的变化。2020年年底，央行不得不投放更多的货币，原因是新冠肺炎疫情导致的借债。企业借、政府借、个人借，各方都呼唤更多的钱，所以，M2的增长速度达到了10.2%，但同时，GDP的增长不过2.3%。这说明，货币的供给已远远大于需求，通胀率达到了2%。货币的超发必然导致价格上涨：一是消费者物价指数（CPI）；二是投资品价格，如大宗商品、原材料等；三是资产价格，如股票、房产和黄金价格，这三种价格统称资产价格。货币超发之后，价格都会上涨。2020年的货币超发，导致2021年年初价格的轮番上涨，到现在大宗商品的价格还下不来。

当然，不仅是我国的货币增加了，美国也多了起来，所以全世界的大宗商品价格都在上涨。对我国而言，通胀和资产泡沫的压力使得货币政策的调整迫在眉睫。目前看到，2020年12月底，我们的M2增速是10.2%，2021年6月是8.3%，8月是8.2%，货币供给与2020年相比被大大压缩了下来。这说明，我们有可能适当调整货币政策。最近，中小企业资金紧张，因为2020年更多的钱流入了房地产行业和大企业。2021年货币收缩以后，中小企业的资金更紧张了。所以，2021年7月15日，中央下调了存款准备金率。M2分成两部分，一部分是由央行控制的存款准备金，其余部分贷给市场和个人。同时，我估计，与2020年相比，2021年的货币政策已经适当开始松动。最近，因为这样的松动，股市开始上涨。2021年后半年，M2增长速度和GDP、通胀率等式的两边会继续调整，差距与2020年相比会大规模缩小。这是化解金融风险的第二个层面。

3.金融相关的七项内容

中国互联网金融走在世界前沿。但货币和金融是两件事，前者讨论要生产多少货币，后者讨论前者如何运行。化解金融风险的第三个层面就是金融本身。中国目前讨论金融的时候包括七项内容。

（1）解决银行体系问题

银行体系是金融的重要组成部分，所以，金融的首要问题是关于银行的。我们国家银行目前的资产是320万亿元左右，面临着非常明显的两大压力。

其一，过高的呆滞坏账率。目前，银行体系贷出去的钱超过了180万亿元，其中承认的呆坏账有3.4万亿元，应该是近几年来最高的。

其二，部分银行难以继续运转，处于破产的边缘。一些银行的“窟窿”处在“冰山”以下。2021年，预计还有一些城商行、农商行或其他地方银行会出问题。目前，包商银行、恒丰银行和锦州银行已经被银保监会接管。我们知道，不能让所有的压力都集中由国家承担，地方也要承担起责任。2021年，国家调低了八家银行的信用等级，其中有四家属于辽宁省，四家属于山西省。还有不少地方在着手进行银行重组，这些都说明银行的压力与风险在持续加大。

目前，国家接管的三家银行，对包商银行的接管已近尾声。其中的处理原则有三条：第一，保证存款人利益，包商银行的存款基本上都兑付；第二，银行的创办者和股东利益受损，所以，包商银行以破产处理；第三，如果银行创办股东的钱不够，那就是大额存款利益受损。我估计，未来银行出问题，都会依据这三条原则处理。所以，大家可以查一查自己：有没有银行投资？所投的这家银行到底怎么样？是否有银行大额存款？这些都要研究好。我想，可能有好多城商行、农商行迫于压力，会支撑不下去。比如，恒大地产的1.2万亿元负债里，银行就有1200亿元。诸多企业不断出事，银行如果被拖下水，也可能会陆续出事。

而化解金融风险的重要方向是银行。对此，我们要做三件事。第一，尽快处理呆坏账。这要求所有银行必须在2021年年底之前尽快解决呆坏账率的问题。大量银行正在试图解决这个问题，好的银行把差的重组之后，呆坏账率就能解决。第二，充足银行资本金达到30%。所有银行的资本金充足率都要达到30%，以保证其抗风险的能力，保证一处出事，不会引发所有的问题出现。第三，推动银行按治理公司模式进行管理。推动银行的公司治理，是从制度上堵住漏洞。2021年，受到处分的银行高管已经突破了100人，从董事长、行长、副行长、分行行长等不一而足。必须要加快银行的公司治理节奏。我建议，对于企业和个人，要注意高利率银行机构，有些钱可能要不回来。否则，银行“爆雷”可能就在2021年年底到2022年年初，2021年8月公布的八家银行降低信用等级就是标志。中央要求地方政府负起责任，重组的步伐可能会加快。

（2）控制非银行金融机构

金融的第二个组成部分是非银行金融机构，这是我国金融的重要组成部分，具体而言，就是指保险、信托、券商、期货等。它们是金融机构，不是银行。非银行金融机构的整个资产加起来可能有40万亿元左右。银保监会已经托管了4家保险公司、3家信托、2家期货。最近不断“爆雷”的是信托，所以一定要注意，房地产信托产品可能是下一步“爆雷”最厉害的一款。

另外一个是保险。保险是非常精细的业务。很多保险公司属于开发商。开发商热衷于购买保险公司，因为用保险公司的钱等于没有成本。保险资金没有到兑付那一天，都是零成本的。2021年3月，银保监会点名了五家保险公司，第五个已接近“爆雷”。

保险和信托是目前“爆雷”最多的两个行业。估计对非银行金融机构的监管也是下一步化解金融风险的重要组成部分。

（3）重点监管债券市场

债券市场是中国金融重要的组成部分。

债券市场分为三个方面。第一，政府债。中央兜底政府债，即由中央发行国家或地方债券。政府债现在的余额大约为45万亿元，含中央政府债和地方政府债。政府债应该不存在风险，因为它是以国家信用为基础的。这里面有一个问题，那就是“隐性政府债”。要注意，“隐性政府债”根本就不是政府债。政府债和政府融资化所形成的债不同，这里有严格的法律界定。前者是国家认可同意的，而地方融资债是融资平台公司债。尽管中央发文要求各级政府尽快自行解决“隐性政府债”的问题，即地方政府或投资平台等借款，但是有许多不属于政府债的数字，财政查不到。我们估计“隐性政府债”已达到15万亿元左右，量不小，所带来的纠纷会越来越多。第二，信用债，即公司债。信用债发债都有抵押和担保。这里面，如果有做实的担保抵押，问题就不太大；但如果担保抵押不实，问题就出来了。目前，有大量不能支付的信用债，部分信用评级3A的公司也出现了不能正常兑付的情况。2021年，如果有30万亿元的信用债还不上，这个领域难免就会频频“爆雷”。因此，当前压力最大的就是信用债，其总量有2000亿元左右，因为企业的持续“爆雷”，估计到2021年年底会增加到5000亿元。所以，政府要求债务人尽量想办法还钱。第三，金融债。金融机构发的债叫金融债，属于可转换债，可以变成股东的债。虽然金融机构原则上很难破产，但金融债也有风险。我们在处理包商银行问题的时候，发现它在二级市场发了46亿元的债。这部分钱，它是不认账的，其持有者的钱就打了水漂。这说明，金融债也存在风险。因此，2021年，金融债会进入重点监管领域，责任落实到机构以及个人。

目前，债券市场余额总共110万亿元。其中，公司债“爆雷”最严重，所以是目前要解决的首要问题。国家要求所有公司必须想办法保证债权人的利益，政府不可能兜底，因为既兜不起，也不应该兜，只能做到保证债权人利益。

（4）股市

股市是金融的第四个组成部分，这部分基本上是利好消息。

“十四五”有一个重大改革，即最大限度降低间接融资比例。目前看到，国家对股市基本是繁荣和推动的格局。2021年9月3日，北京证券交易所注册成立，这标志着国家对资本市场的偏重。资本市场目前是一种利好消息，2021年的股票市场预计会成为亮点，因为国务院要推动和繁荣中国股市，已正式出台了五大对策。

第一，审批制改为注册制。修改上市制度，意味着上市规则由政府拍板转化为由市场、由投资人来决定。目前有科创板注册制、北交所注册制，保证了资本决定的高质量的企业上市。上市之后要进行全面改革，整个A股市场要全面走向注册制。

第二，改革退市制度。加快推动退市制度，实现多元化退市、主动退市。央企A股企业主动退市，违规财务造假的企业退市，股票价格调到1元以下的企业退市，让垃圾股尽快离开股市。这对退市的推动力很大，估计2021年最少有50家企业退市。仅7月一个月，就有7家企业接连退市，垃圾股正在逐渐离开股市。加快推动退市制度，能够促进股市的繁荣。

第三，提高上市公司质量，完善上市公司治理。目前，老百姓不愿买股票，因为不了解上市公司的情况，而且上市公司“割韭菜”的既往史，也影响了股市的信誉。大量上市企业通过减持、股票质押、收购股票资产套现走人等投机性行为釜底抽薪，遏制了股市的发展。2021年，相关部门全面整顿上市公司，严格监控，推行强制退市，全面提升上市公司质量，将过去打击投资人的现状转向了完善公司治理。

第四，建立多层次资本市场，推动中长期资金进入股市。我们的股市之所以稳不下来，就是因为缺乏中长期资金。现在，基金的数量比上市公司还多，而且都是短期操作，股市难以稳定。要推动中长期资金进入股市，如保险基金、社保基金。还有一个重要的基金来源，那就是外资。外资进入中国，第一买中国的国债，我们在国际上发的国债基本上是秒杀一空；第二买好的上市公司股票。未来还要吸引更多的中长期资金进入。

第五，严厉打击财务造假和欺诈上市。2021年3月施行的《刑法修正案》，把两个行为纳入了刑法体系，一是财务造假，二是欺诈上市，其威慑力不言而喻。过去，针对这两个行为没有刑法处理，只有行政处罚，最高罚款60万元，难以震慑犯罪。现在，一旦发现上市公司和会计师事务所造假，相关人员就可能面临刑法制裁。截至2021年3月，已经有70家企业主动要求撤回申请材料或终止注册，估计是财务方面有瑕疵，申请人不敢冒这个风险。国际上有几大会计公司也都陆续离开了北京，因为在新的《刑法》条例中，中介机构伙同企业造假同罪处理。

总体来讲，繁荣股市大致就是这五大对策，估计未来会吸引大量资金进入中国股市。而在股市当中，也会有更多的资金进入科技创新领域。所以，现在的股市应当是一个投资的好机会。

（5）外汇

外汇也是金融的重要组成部分，其风险主要受两个重要数据的影响：一个是外汇储备量，另一个是汇率。截至2021年6月底，外汇储备量的公布数据约为32600亿美元，其总量呈上升趋势，没有出现太多的回落，完全能满足国际支付的需要。

我国的外汇储备量由三部分构成。第一，企业出口顺差所赚得的利润。2020年第四季度出口要远远好于预期，顺差量较大，这部分是有充分利润的。但它的占比较小，仅仅有8000亿美元。第二，对外借款。当前，全世界有几个国家或地区处于负利率时代，比如欧盟、日本，把钱放在银行里不仅没有利息，还要交保费。而中国是一个正利率国家。2020年，我们是二十国集团里唯一一个实现正增长的国家，所以，其他国家愿意借钱给我们。只要中国发国债，基本是秒杀一空。第三，外资带来的资金。这部分资金还在增加，而且进大于出。2021年，这三个部分都在持续增长，尤其是对外借款和外资带来的资金占比较大。综合这几点，中国外汇储备量达到30000亿美元以上应该没有问题。当然，外汇也不能太多了，保持这个量就够了，应该不会有问题。

再说说汇率。因为要应对新冠肺炎疫情，美国的主要办法是印钞，其国债发行到了28万亿美元。美元的超发，导致人民币面临前所未有的升值压力。当然，相对人民币的升值，美元也在大幅度贬值。但是，它带来的最大问题就是人民币面临的升值压力太大，而非贬值。总体看来，人民币兑美元的价格保持在1:6.5~1:7之间比较合理。本币汇率如果大幅度贬值就可能导致问题。低于1:6.5，甚至升到1:7左右，出口企业是承受不了的。鉴于人民币本币升值带来的出口压力，这段时间大部分企业不敢接订单。

当然，现在美国很难从总体上影响我们，因为美元很难进入我国。金融界有三个理论：一个是汇率基本稳定，一个是货币政策独立性，一个是资本自由流动。中国选择了前两个。因为中国不允许炒外汇，第三个就没有放开，所以，美元进不到国内来。美元希望流向中国，转嫁它的问题，但中国不接盘。

相应的应对办法就是，出口企业涨价或者不接订单，使美元在美国国内不能过夜。当前，美元兑人民币的汇率是1:6.43，再努力一下可以到1:6.5。处在这个点位的时候，估计大量的出口企业就可以正常运作了。这是我们应对人民币升值压力时所想到的释放办法，不能让它升得太快。所以，美国在打贸易战，我们可以用所有出口产品提价的方式来应对。进口企业借着美元升值，把自己的美元全部变成产品，也可以冲淡美元贬值对我们的影响。所以，外汇应该不会有太大的影响。

（6）严控房地产

讨论金融的时候为何要立足房地产的圈子？因为当前，房地产对金融的渗入太深。现在，房地产总体负债280万亿元，其中有30万亿元属于个人买房贷款，50万亿元属于开发商贷款，所以要严控房地产。过去，我们一直强调两点：一是金融地产化，即金融机构都在为房地产服务。比如，银行存款的39%贷给房地产，信托机构51%的资金都流向了房地产，大量的金融机构在为房地产服务，导致金融地产化。二是地产金融化，这说明房地产商盖的房子不是用来住的，而是在盖金融资产。在这种情况下，住房不再是消费品，而是所谓的金融资产，地产就此变成了金融活动。比如，2016年开始，大部分房地产进入五、六线城市，甚至是七线城市。当时，这些地方并不需要这么多房子。那么新的楼盘，一方面是当地人在买，另一方面，一、二线城市有很多人因为限购政策，也转移到小地方去买房。这是我们房地产出问题的发端。

大家也许知道，我们对中国的城市化进程有一个中长期设计，即要求在2025年，城市化率达到65%。其中，重点要建立四大城市群：大湾区、长三角、京津冀和成渝区。可以想见，这些地区对人口的虹吸效应。所以，这些地区房地产的刚性需求还会上升。但是，外地流入人口一开始是买不起房子的，所以，国家决定建一大批公租房，这样人口才会出现新的流动，会大量重新进圈，重新买房子，保证房价不会大跌。但是，其他地区因为人口的持续流出和房屋过剩，不再具有投资价值，因此会出现大量空置现象。所以，房地产不但会大跌，而且有一些贷款可能会还不上，这就可能引爆金融风险。这一风险预计会从四、五、六线城市的房地产行业开始，这一趋势现在很明显，而且是不以人的意志为转移的。

事实上，当房子不再具有消费价值，也就失去了它的投资价值。中国的经济中心在南移，人口结构也会发生新的变化，所以我估计，当大量房地产被当作投资品兴建，离开了它本身的商品属性，就很难保证投资增长。所以，这批被作为金融产品的房地产可能会带来很麻烦的后果，大家要有充分的思想准备。

现在，中央对房地产高度关注，唯恐它引爆金融风险。所以，最近我们会看到，有四大对策来解决这一问题。第一，不得踩三条红线，即“剔除预收款的资产负债率不得高于70%，净负债率不得高于100%，现金短债比不得低于1倍”。这三条红线对所有地产商设定了一个矩阵上限，对杠杆率做了约束。这意味着，房企可以负债，但是不能超过上限。我们知道的有八家企业，包括恒大、绿地和融创三大地产商，都踩在这三条红线上。所以，中央要求，所有企业要把负债率降到三条红线以下，它们对房地产企业的约束力很强。第二，对金融机构规定贷款上限。金融企业给房地产企业贷款、对个人贷款也有上限约束。政策要求所有金融机构把贷款数量降到规定上限以下。看得出来，我们遇到的情况很严重，所以目前的金融机构基本都受到了严格的约束。我们看，四大国有银行给个人放贷，基本是在一线城市，因为它们的风险意识比较强。四、五线城市基本不给个人放贷。第三，地产商的资金被全面纳入监控。比如，全面监控房地产业的资金调动，不允许房地产商把盖房款挪作他用。2021年3月，发改委正式宣布监控了恒大和宝龙两个地产商。这两家企业有那么大的投资规模，在全国建了诸多汽车厂，却没有收益，钱从哪里来？是不是挪用了消费者买房的钱？恒大多元化的投资战略把它拖到这样的境地，最重要的一个领域就是汽车，2020年亏损200多亿元。所以，国家必须全面监控它的资金，避免这样的企业制造出巨额的烂债。第四，扩大房地产税试点。2021年6月，国务院召开了一次座谈会，要求扩大房地产税试点。这个信号告诉大家，别乱买房子，要收税了。房子不是简单的投资问题，过度投资也是要缴税的。房地产税试点以后，很快要扩大。所以，大家不要单纯考虑投资，还要考虑消费的概念。

针对房地产，中央大致释放了上述四个信号，目的就是要防止房地产继续冲高，把它的风险抑制在一定的范围内，争取用三年时间，彻底让房地产回归良性秩序。后续，我估计还会不断地引发一些问题，所以大众对房地产的投资一定要慎之又慎。要认真自查一下，我们到底买了哪些房子，它的杠杆率是多少，等等。

（7）互联网金融

互联网金融是中国金融的重要组成部分。全世界只有中国有互联网金融，美国没有，英国的互联网发达，金融也发达，但也没有互联网金融。目前，互联网金融给我们带来了挑战。互联网技术有两个功能非常重要，分别是记账功能和支付功能。记账功能衍生出的网上支付确实很便捷，人们不用再跑银行，用手机在网上操作就可以了，极大提高了金融的效率。但是投资活动的核心是风险防范，而互联网技术只有投资功能，没有风险防范功能。

所以，从事互联网投资的5000家P2P（互联网金融点对点借贷平台）公司全部倒闭。而实际上，恒大财富就是P2P，毫无意外，它也出问题了。不得已，政府用了三年时间，才把5000多家P2P公司和比特币的问题解决了，但是留下了8000亿元的资金“窟窿”，已经追不回来了。

金融企业应当符合如下原则：第一，互联网金融是金融利用科技，仍然是金融，不是科技，二者不能混淆。金融上市的市盈率为3%~5%，不能按科技股的上市标准，市盈率可以达到100%，股价可达六七十元。因此，“金融科技”的说法是伪命题。我们重申，金融利用科技也不是科技，它还是金融；互联网技术应用于金融也不是创新，而是通用技术。互联网创新或者科技创新是指硬件创新，就是集成电路、半导体、芯片的创新，应用程序是创新，但不属于金融科技创新，因此，相关企业不能把自己包装成科技公司。这是蚂蚁金服终止上市的原因之一。第二，按照法律规定，金融上市企业的资本金充足率应达到30%，而蚂蚁集团只有1%。基于这一点，监管机构要求蚂蚁金服进行整改，而不是上市。第三，蚂蚁金服是普惠金融还是高利贷，抑或是市场金融？这三种金融都可以在中国存在，但法律的保护程序不一样。结果发现，蚂蚁金服虽然报的是普惠金融，结果其贷款利率甚至比高利贷还高，那显然是通不过的。第四，小额贷和企业贷也完全不同。小额贷是个人贷款，按照国家规定，小额贷只适用于区域性市场，不能跨区域经营，也不能进入全国性市场。第五，金融企业必须有防范风险的制度设计。银行防范风险的制度设计就是要有担保和抵押。比如，如果你是信用担保，那么属于哪一种信用，是过去的信用还是未来的信用？过去的信用不行，因为有人欠你的钱，过去能还，现在不一定能还。所以必须得是未来信用，但未来信用贷款要有一系列的详细资料来证明。比如，企业贷从事哪些产业，这些年的盈利是多少，利润是多少，资产情况怎样；比如校园贷，一旦发现问题，有600亿元不能按时还怎么办？贷款人都是大学生，是把他们抓起来，还是列入“老赖”名单？不论怎样，风险最后都会转嫁给银行，那是不可以的。所以，企业必须要设计一套严格的防范风险制度。基于此，我们已经取消了校园贷、美丽贷，它们支持了过度的消费，却把风险转嫁给了银行，这显然是不行的。所以，这类企业不是上市，而是整改的问题。第六，为了防范风险，金融企业必须被纳入监管体系中。按照法律规定，金融必须接受监管，包括金融业务、金融基础设施、金融机构等。支付宝就是一个金融基础设施，应用程序也属于金融基础设施，它们都必须纳入监管，而且是串通式监管。这表明，企业不能随意定义自己为投资公司，你的自然人是谁，实际控制人是谁，这些问题都要回答清楚。

除了上述6项原则，互联网还有另外一个问题，即区块链技术。区块链有两个特点，一个是多中心的，一个是保证信息的真实性。这项技术引发的问题是，它冲击了货币体系，导致比特币、狗币等100多种虚拟货币出现。这是一个大问题，也是一个法律问题。法定货币制度规定，只有主权国家才能发行货币。美国发行的是美元，中国发行的是人民币，其背后都是主权国家。而虚拟货币是个人发行的。全世界没有任何一个国家宣布法定货币过时了，还认为目前的国家制度就是法定货币，个人不能发币。从这个角度来讲，虚拟货币不是货币，只是一场高科技游戏而已。

因此，对于这个问题，我始终提醒大家要注意。2021年，国务院正式发文，严厉打击虚拟货币和挖矿活动，从法律上将其界定为非法。用虚拟货币挖矿，78%在中国，其中一个在内蒙古，一个在四川。国务院发文之后已全面清理。如果互联网金融的这两大问题得以解决，就不会引发太大的金融风险。

总而言之，我们讨论的化解金融风险，目前的制度安排就是在财政、货币和金融这三个层面，而且这三个层面都出台了相关政策。对此，我们已经做出了系统的安排。因为有相应的政策安排，我估计，中国爆发系统性金融风险的可能性正在逐渐减小。