买指数就是买国运：从日本股市看指数投资

在以前介绍指数基金的时候，有朋友提出过疑问，像美股和A股，这两个股市背后的国家在过去的20年里经济发展不错，由此对应的指数也表现不错。如果“不幸”投资的是日本这样经济发展停滞的国家，指数基金表现还会好吗？

日本股市最主要的是东京证券交易所，对应的指数是日经225指数。这个指数的定位和沪深300、标普500比较类似：选择了成交量最活跃、流通性最好的225只股票。基本是蓝筹股的代表。

日本股市在1989年以前可谓是顺风顺水。在20年的时间里一路从2000多点涨到了接近40000点，整个指数上涨了20倍，几乎是一路牛市上涨，是当时全世界表现最好的股票市场。但从1989年开始，日本股市一蹶不振，开始了漫漫下跌路，从1989年一直下跌到2008年，才触及最底部的8000点左右。随后日本股市上涨到今天的17000点左右，如图8.2所示。假如不幸在1989年日本股市最红火的时候投资了日经225指数，到今天快30年过去了，仍处于深度套牢中。

图8.2日经225指数历史走势图

为何80年代末以来，日本股市表现这么差呢？原因有两个：一是日本经济整体进入低迷阶段，二是80年代末日本股市泡沫非常严重，高估值下跌导致之后的股市整体回报都很差。

1985年的时候，在美国的主导下，五国集团（G5）达成“广场协议”，以人为干预的方式迫使日元升值。日本是一个出口大国，日元升值对日本来说很不利，为了抵消这种影响，日本央行降低了利率。日元升值和利率下降的双重影响下，市场上货币供应量迅速增加，庞大的资金流入了日本房地产市场和股票市场。

日本股市从1983年开始缓慢上升，1984年年初日经平均指数上升至10000点以上，广场协议后，股市迅速进入大牛市。1986年1月日经平均指数为13000点，至1987年9月便上涨至26000点。即使遭到了1987年10月19日“黑色星期一”全球股市暴跌的袭击，日本股市上升的脚步也未受阻。

1989年12月29日，日经平均指数达到历史最高点38915.87点，这是牛市之初的近3倍，股票市场总市值上涨到611万亿日元，相当于GDP的1.48倍。1989年，日本股票市场的市盈率高达70.6倍（对比一下，2007年A股牛市最高的时候，市盈率高达55倍，当年日本股市最高峰，比A股还要疯狂得多）。

股市巨大的财富效应使得居民个人消费心理膨胀，人们争相购买新车、高尔夫会员证和名牌产品等，民间消费支出连年增长，新建住宅大量增加，整个日本都沉浸在空前的繁荣和疯狂之中。人们甚至坚信“股价只涨不落、地价只升不降”的大和神话永不破裂。1990年1月3日，《日本经济新闻》（Nikkei）邀请20位著名企业家进行股市预测时，大家一致乐观地认为1990年的股价将继续上冲至42000~48000点。

但是事与愿违，1990年4月2日，日经平均指数暴跌至28002.07点，比1989年末的最高值下降了28.05%，1990年10月1日，又降至20221.86点，股市总市值消失了270万亿日元以上。股票的下跌也引起国内债券市场的恐慌，抛售股票、债券的资金迅速流向境外，日本金融市场出现了股票、债券与日元三重贬值的混乱。1990年秋季，房地产开始暴跌。

大牛市的破灭使日本经济增长率从1990年的6.0%降至1992年的1.1%，1992年日本股票市场总市值跌至289万亿日元，比1989年下降了52.7%。暴跌的股价和地价使居民持有的金融资产价格严重缩水，个人金融资产的暴跌所产生的逆资产效果导致消费信贷收缩，居民消费锐减。

日本股市为何最近20多年收益不好呢？一方面因为经济低迷，另一方面也是因为当年股市整体估值太高。高估值投资，自然收益不理想。

但是，如果在日本股市低估的时候投资，收益仍然是不错的。著名的投资大师邓普顿，也是低估值投资的忠实实践者，他最成名的案例，就是在五六十年代买入了大量低估的日本股票，在随后的日本大牛市中收益颇丰。

即使是在日本股市泡沫破裂后，日本股市也多次出现低估的时间段，像2009年的时候，日本股市整体估值也非常低。如果在低估的时候投资，收益也不错。

日本指数给我们两个启示：一是投资指数基金的时候，要在低估时投资，如果在高估的时候买入，收益不会好；二是即使在低估买入，国家经济发展的好坏，也会极大地影响最后的收益。“买指数就是买国运”，这句话还是非常有道理的。

相信中国经济会持续发展走好，这就是我们投资指数基金的最大信心来源。