维稳失败的根源在监管层
——答《投资者报》记者
监管层调控指数诱发暴涨暴跌
《投资者报》 在您看来，2008年的A股单边下跌是否正常？2006年底至2007年10月的单边暴涨是否正常？这种暴涨暴跌，与监管层有无关联？
许小年 如果没有政府干预，涨、跌都是正常的。暴涨、暴跌虽然和投资者的非理性冲动有关，但非理性预期的根源就是“政策市”，一会儿要“快牛”变“慢牛”，一会儿又大谈“坚定信心”，搞得投资者不看经济、行业和公司的基本面，集体猜测政策风向，集体赌政策，行为高度一致，买的时候全买，卖的时候全卖，结果当然就是暴涨暴跌。
监管层当然应关心市场，但它的责任是根据法律维护市场规则，而不是根据上级指示调控指数。
《投资者报》 从2008年政策出现的频次看，主要包括打击市场违法违规行为、维护市场稳定、金融创新等大范畴，如何评价这些政策的出台时机和效果？
许小年 打击市场违规违法行为是监管的永恒主题，不存在时机问题，你能说今天市场低迷，打击违规的政策就该暂缓出台吗？或者明天市场投机气氛浓厚就该严打吗？
《投资者报》 2008年的政策中，管理层明显言行脱节的至少有两处：一是主张“维稳”但市场并不稳；二是主张交易制度和产品创新，但是步伐明显滞后。对此，应如何评价？
许小年 不是言行脱节，而是定位和政策的错误。“维稳”的本来含义是“稳定市场”，而不是“稳定指数”。在“防止大起大落”的口号下，监管措施的着眼点变成了“防止股票价格大起大落”，结果是越“维”越不稳。
关于创新，前面已说过，政府少管点，交易制度和产品创新就会在市场上涌现出来，政府的职责是及时总结民间的创新，相应建立基本的市场规则和监管框架。这就像中国的农业改革，分田单干是农民的伟大创举，而不是政府规划和设计出来的。
当然，政府也要发挥作用，政府的作用就是肯定民间的创新，把它合法化、规范化，但不能取代投资者和金融机构，把自己放在创新主体的位置上，我下命令和方案，你来做创新。实际上，能做出方案的，都是已知产品，根本谈不上创新。创新是在未知领域中的突破，不要滥用“创新”这个词。
资本市场沦为政绩指标
《投资者报》 据您观察，监管层是否已逐渐形成一整套对于资本市场定位、监管和发展的较成熟理念？是否有序推进？
许小年 我们到现在搞不清楚资本市场是干什么的，到现在仍把资本市场当成民生工具，当成政绩指标。在这样的思想指导下，监管的首要任务就变成了调控指数，而不是维护市场规则和投资者权利。我国资本市场发展道路上的艰难曲折，追本溯源，都和资本市场的定位混乱有关。资本市场的作用是为资产定价，通过资产价格指导全社会有效配置资金。拜托媒体界的朋友，把这个道理和大家讲清楚。
《投资者报》 证监会曾在股改中运用了“定规则、放权利”，让市场主体相对公平地博弈，结果顺利推进；这种决策模式，有无可能在有较强经济运行规律的资本市场得到推广？对于现行体制下的决策失误（譬如对“大小非”问题是否缺乏预见性），是否应有可行的责任追究机制？
许小年 监管当局的工作就是定规则，确保规则的执行，其他一概不管。现在是市场准入也管，机构也管，产品也管，指数也管，严重越位。
“大小非”问题突出反映了在我们国家建立市场经济的困难，市场经济讲究规则、契约、信用，国有股减持付对价，10送3，白送了30％该让我减持了吧？不行，市场形势不好，还是不许你减。不让我减持也行，把那30％退回来也行呀，也不退给你。订了契约不执行，看着博弈的结果修改博弈规则，相当于悔棋耍赖，投资者和政府一起破坏自己的信用，破坏市场的基础，这个市场还怎么搞下去呢？
《投资者报》 作为资本市场的一线监管者，证监会对于股指期货、融资融券等产品推出并无最终决定权，这种情形是否应改变？
许小年 股指期货、融资融券都是很成熟的金融产品和金融工具，早就该推出了，证监会和政府为什么要掌握最终决定权呢？政府只需给出监管要求，没有必要控制产品和机构的市场准入。
《投资者报》 在“分业经营、分业监管”的体制下，不同监管部门的诉求和政策有冲突，典型的如6月份证监会提出“全力维护市场稳定”，但央行加速紧缩信贷，并一次性提高100基点的准备金，沪指3000点很快失守。对此，是否应改革？怎样改？
许小年 我要重申，“维护市场稳定”不能和“维护指数稳定”画等号，这是两回事。市场是否稳定要看投资者对游戏规则是否有信心，对政策的一致性和监管的有效性是否有信心，而不看对指数的信心。经济下滑，上市公司盈利前景看淡，指数当然会下跌，这和市场稳定有什么关系？只有价格上涨市场才算稳定吗？
国家经济的发展必然是多目标的，而且必然是相互冲突的多重目标，比如控制通胀和经济增长就是两个很难同时兼顾的目标。就拿燃油定价机制的改革来说吧，价格高了老百姓有怨言，低了炼油厂不干，你怎么协调呢？
市场稳定的关键是预期的稳定，预期的稳定又要求政策、法规和游戏规则的稳定，如果政策、规则朝令夕改，投资者就无所适从，稳定市场就是一句空话。
金融创新不是政府的事，靠政府创新的结果是没有创新，因为政府既无创新的激励，也没有创新所需的市场信息。
其实现在一般谈论的融资、融券、股指期货、卖空等等，根本就不是什么创新，市场上早就有了，无非是把它们搬到国内来。金融创新要靠市场参与者，靠金融机构和投资者。历史上股票是政府的创新吗？不是，股票这种融资形式是民间的股份公司自己搞出来的。债券也不是政府的创新，是在办理政府债务的实践中，银行摸索出来的。在创新方面，政府应该做的是为创新产品建立基本的市场规则，而不是自己充当创新主体。
（2009年12月19日载于《投资者报》）