三 、“淮桔成枳”留下的思考

（这里删去一段文字）

在利用股份制重组国有企业改制热潮中，政府和理论界注意的主要是“管理功能”，但不少企业的经营管理者却只注意到股份制的集资功能，并且主要是因为这一点而踊跃参加“股份制改造”的。相当多的企业经营者在进行所谓“股份制改造”时，千方百计地争取超规模发行股票，目的就是想方设法多筹集一些资金。但由于政府的着眼点与企业的出发点有相当距离，企业“改制”以后，大都采取一种“瞒上不瞒下”的做法，对政府只要汇报自己如何通过努力改变了企业的管理机制，使政府主管部门有业绩向上申报就行，股金的运用则基本上处于不受监控的状态。因之在资金的使用上就出现了许多问题：有的将筹集的资金拿去放高利贷，有的拿去投放至“泡沫经济”领域，炒房地产、股票、期货。还有的企业在投资时，不遵照法定程序和募股书中对股东的承诺，随意支配资金，改变用途。由于投资随意性很大，不少企业的资金最后都被套在房地产、股票等投资项目上，经营困难。连股东的基本利益都没法保证，更无从去谈企业履行对社会的责任。

从实践后果来看，“股份制改革”这张所谓企业改制的“王牌”失灵，除了上面所谈到的原因之外，还有一个相当重要的外部原因，那就是中国大陆目前缺乏和“股份制”这种企业体制相适应的社会环境，尤其是没有股份制经济赖以生存和发展的法治环境。

按照国际惯例，股份制企业通过终极所有权与法人所有权分离而形成的独立法人资产，以及股份公司的法人地位等权利，都必须由法律赋予并加以保证。其它诸如股权的分散化、终极所有权、法人所有权与经营权的分离、股票的上市发行与自由转让等等，均牵涉到非常复杂的外部关系和内部关系。要处理好这些关系，需要相当完备的经济立法，诸如证券交易法、公平竞争法、证券投资保护法等。如没有一个完善的法治环境和配套法规，必然导致混乱。中国大陆的股票一级市场属于“草鞋没样，边打边像”，实践在先，法规在后，总是在发现一些问题后才匆匆忙忙地出台相应的法规，这就给“内部人”展开寻租活动提供了大量可乘之机。股票二级市场也同样极不成熟，股份制企业进入和退出都没有完备的规则，加之政府对证券市场的违法行为监督不力，导致利用内幕消息与凭借资金实力操纵股市行情这样的事情时有发生，使股市成为过度投机活动滋生的肥沃土壤。远的不说，仅以1996年中国股市为例，这一轮股市狂潮根本不是某些中国大陆传媒所说的那样，是“新一轮经济增长的提前反映”，而有着其深刻的社会背景：一方面，银行由于居民存款高速增长而背负着相当大的利息支出压力；另一方面大部份国有企业面临着资金短缺的困境，急需通过直接融资筹措大量资金。上述两方面情况决定了国有企业必须通过上市解决资金问题，但长久的低迷熊市已使大部份投资者裹足不前，要吸引更多的投资者入市必须要发动新一轮行情。这种社会背景使得中国股市在1996年带有相当大的投机色彩，大量的投机资金在短期内频繁进出股市，最高的一天竟达 250亿的成交量。与此相随的是大量“消息灵通”人士利用内幕消息和资金实力操纵股市行情，就在1996年12月初，中国证监会对华银国际信托投资公司等 28家机构在股票发行过程中违规拆借资金一事进行查处。据证券业人士透露，这种违规拆资在证券行业相当普遍。[23]

被吹捧为“机会的天堂”的中国股市上面充斥着各种通过腐败贿赂行以上市的公司，中国股市日益堕落为一个大赌场。2001年1月，吴敬琏在中央电视台发表了著名的“赌场论”，另外五位经济学家如厉以宁等人公开回应吴敬琏的观点，由此揭开了中国股市大讨论的序幕。2001年8月，许小年发表了《调整中的中国股市》一文，该文认为中国股市身患沉疴，很难通过调整治疗，必须重起炉灶。这一观点后来被市场解读为著名的“推倒重来论”。[24] 到2005年，中国股市已经陷入非常低迷的状态，《华尔街日报》2005年4月21日在头版刊登了一篇题为《中国崛起，股市沉没，中产抗议》的文章，指出中国股市不断下跌正引发社会不安，随着中国股市创出6年来的新低，中国6,000万散户投资者却发出刺耳的不和谐声。而到了2005年7月上旬中国股市再次逼近千点指数，国内对股市前景预测已经是一片悲叹之声。[25]