睡前消息347期：牙企锁不住牙匠，朝鲜水下发射导弹

2021年10月31日睡前消息文字版第347期

【睡前消息347】“牙医茅台”大起大落，没有产业升级只能买壳

大家好，2021年10月31日星期日，欢迎收看347期睡前消息，请静静介绍新闻。

“牙医茅台”大起大落，没有产业升级只能买壳

过去几年说到中国股票，贵州茅台已经成了一个标杆，用来形容安全且回报率高的绩优股。在茅台股价高位上涨的同时，有一只牙医股票“通策医疗”在10年间上涨了40多倍。2017年的时候每股30多元，去年年底已经涨到了210元，被称为是“牙茅”。但是到了今年，通策医疗的股价在200元到400元之间激烈震荡，最高的时候到达过每股410元，也曾经两次回到200多元。10月15日通策医疗的股价连续两个交易日跌停，有投资者质疑股票是杀猪盘，用谐音攻击股票是“通厕医疗”，董事长吕建明极其不满，骂投资者说“这样的人买我们的股票是我们的耻辱”，这一言论引发了巨大的争议。督工，你怎么理解通策医疗股价在今年的巨大波动呢？

波动要包含三个要素，前期的快速上涨、市场对持续上涨的质疑以及从上涨转入震荡的转折点。接下来我分别解释这三个方面的技术问题。

先说过去十几年通策医疗的长期利好，除了金融因素之外，最主要的原因是中国人在口腔医疗方面的需求的确在快速上涨，而且是从零开始的爆发式上涨。从我记事的80年代中期到21世纪初，我周围的大多数人以及我在中国大多数地区看到的普通人基本上没有看牙医的概念。如果牙疼了，就吃一点止疼药或者土法上马，咬一粒花椒来麻痹神经。要是牙被彻底蛀坏了，就随便找一个乡村医生给拔掉，甚至是找铁匠帮忙。到了50岁左右，大多数普通人已经有接近一半的坏牙，脸型也随着牙齿脱落发生了变化。当时我认为45岁以上就算老年人，判断的标准就是脸两侧的肌肉会不会因为掉牙而内陷。

直到2005年第三次全国口腔健康流行病学调查显示，中国人口腔疾病的患病率超过了90%，而就诊率只有10%。现在中国人的人均可预期寿比已经接近了80岁，拿退休金享受医保的老年人越来越多，大多数中年人开始考虑未来的生活质量问题，而年轻人也越来越看重牙齿对相貌的影响。所以普通人的牙医需求从无到有快速上涨。

从全世界来看，中等收入阶层一旦在经济上站稳了位置，牙医需求就会爆发。1975年到1985年美国的人均GDP从8000美元增长到2.16万，平均每年的牙科消费增长率是10.46%，2016年中国人均GDP也达到了8123美元，牙医需求随之爆发。

2020年中国口腔医疗行业报告提供的数据，从2011到2019年中国口腔医疗市场平均每年增长16%。2011年只有300多亿的购买力，到了2020年是1155亿，算下来差不多是10年两次翻倍。

不过中国口腔医疗市场的绝对普及率依然很低，2020年中国每1万个成年人，只有21个人做过种牙植牙治疗，美国是85人，韩国630人，去年只有24%的中国大陆成年人看过牙医，而美国是70%，台湾省是48.5%。

这意味着中国牙医市场还会保持高速度的增长，到了2030年牙医市场可能又是现在的4倍。这部分红利被率先进入牙医市场的企业吃到了。

自从借壳上市以来，通策医疗的营收从2006年的2334万增长到2020年的20.88亿，净利润从115万涨到接近5亿，这个增长率的确能够支撑起几十倍的股价上涨。今年通策医疗的股票一度达到了410元的高位，虽然有资金炒作的因素，但前提还是通策医疗跟上了牙医市场增长的大趋势。

既然牙医市场还在快速扩大，通策医疗到目前为止也跟上了整体市场的扩张，为什么今年的股价会剧烈波动呢？

排除炒作资金的进出问题，一个重要原因是市场开始怀疑超大型牙医机构存在的必要性了。国家卫健委的数据显示，截至2019年底，全国有885家口腔专科医院，3000多家综合医院开了口腔科，7.5万个人或者连锁的口腔专科诊所，技术服务力量非常分散。

这是因为就目前的技术而言，口腔医疗还带有极强的手工业性质，高度依赖于医生的个人操作能力，一个经过正规培训的牙科医生配几个助手，基本上不需要其他科室合作，就能够解决患者的大多数牙齿问题。而且和其他的医疗服务相比，口腔诊所的创业门槛相对比较低，百万元级别的启动资金就能动起来，所以有条件的牙医往往喜欢自己创业。

这意味着连锁经营的牙医机构很难通过规模效益打败个人诊所，一旦超出了小诊所的覆盖范围，连锁机构的人力成本并不会明显降低，也很难保证医疗服务质量的稳定，而获取客户的成本会明显增加。

目前国内几所大型的连锁牙医企业虽然都有向全国发展的想法，但实际上业务都集中在自己的根据地。比如说通策医疗主要集中在浙江省，可恩口腔主要集中在山东省，大众口腔集中在武汉这些中部省市，小白兔口腔集中开发西安为主的西北市场。

牙医市场分散经营并不是中国特色，其他国家的情况差不多。现在美国牙医行业的主流也是小型诊所，诊所和医院的比例差不多是9:1。根据美国的官方统计，2012年美国雇员不到4个人的口腔诊所有5万家，产值占了全行业的16%，500人以下的机构基本上不开分店，通过13万个中型诊所创造了全行业83%的产值，剩下的市场才是500人以上的大型连锁机构的。

当然美国的小型牙医机构也的确有缓慢联合的倾向，因为大多数牙医自己创业有技术，但是不善于经营。所以美国有一种牙科支持组织，给诊所提供管理、运营、财务、法律、培训这些行政服务，医生自己专心搞技术就行，客观上也是把牙医连锁变成了连锁机构的一部分。到了2021年规模最大的一家服务机构已经有1400多家门店了。

但是到2019年底为止，只有14%的美国口腔医生加入了牙科支持组织，其中年轻医生的比例比较高。比如说21到34岁的年轻医生，有20.4%愿意让牙科支持组织给自己分配业务。这是因为年轻的牙医毕业的时候往往背着几十万美元的债务，开诊所又需要几十万美元的投入，经济压力很大。他们加入连锁机构，把业务委托出去可以降低经营风险，早点过上安稳舒适的生活，同时也磨练自己的技术，等到所有的债务还完，自己的技术也练出来了，逐步掌握了经营经验的中年牙医就开始考虑脱离组织，自己单干。现在50岁以上的美国资深牙医加入连锁机构的比例不到5%。

这说明只要牙医保持现在的手工业工作模式，超大型牙医企业的发展就很难做到覆盖全国的程度。而从美国牙医随着年龄增长退出连锁机构的趋势来看，当牙医市场发展到一定程度，牙医的数量开始稳定之后，愿意加入大型牙医组织的牙医比例反而可能会再次下降。所以无论通策医疗经营的多好，在技术基本面上，它都像是一个没有拖拉机的农业公社，规模不可能无限扩张。如果炒作资金透支了它的发展潜力，股价出现大起大落就很正常。

无论如何全国牙医的数量还远远没有到饱和的地步，为什么通策医疗能够快速在浙江省内占有明显的优势，然后就遇到了股价的转折点呢？

通策医疗在浙江省占到了三成以上的市场份额，从全世界来看，这相当于在一个中型国家占有明显的优势地位，的确很不容易，这个局部的成功值得分析。

前面我们提到，牙医企业最重要的成本来自于两方面，人力和获取客户，在这两方面，至少在浙江省内通策医疗都有独特的优势。2020年发达国家或者地区每百万人口牙医数量少则300，多则能有800多。而中国大陆每百万人口只有175位牙医，在中国普通人也开始看牙医的今天，这意味着牙医长期稀缺，很容易跳槽。同时牙医往往和自己的患者有非常密切的联系，跳槽会带走一大批的高价值客户。所以牙医企业必须提供很高的工资和提成，才能留住医生。

2006年杭州口腔医院启动了公立医院改制，改制之前的杭州口腔医院已经是浙江历史最悠久、门诊数量最靠前的口腔专科医院之一。最近几天和投资者吵架的通策医疗董事长吕建明当时已经通过房地产完成了原始资本积累，他做了一件非常聪明的事情，拿出1.02亿拿下了杭州口腔医院100%的股权，同时买壳上市，建立了通策医疗的品牌，之后通策医疗又收购了宁波口腔医院和沧州口腔医院70%的股权。

通策医疗收购公立医院，拿到了一批优质的医生资源。但是牙医的跳槽率很高，之所以它的优势能够保持到今天，是因为通策医疗收购的医院具备完整的资质，还有良好的学术关系网，能够提供全面的职称晋升机会。

现在我国医生的职称等级体系分成临床体系和教学科研两种。

临床体系职称，是从住院医师到主治医师再到主任医师的序列，随着从医时间的增加，经过考试考核之后晋升。这种职称是患者判断医生水平、选择医生的重要依据，也是医疗机构评定薪酬的主要指标。通策医疗的旗下口腔医院都有规培资格，口腔医生和公立医院都有评级和聘用机会。

教学科研体系职称，是从讲师到副教授再到教授。这套体系侧重学术研究，只有医科大学附属医院或者与医科大学有教学合作关系的医院才能给出教学科研职称。一般来说，教学科研体系的职称比临床体系更严格、更权威。而借着收购公立医院的机会，通策医疗和国内外六所院校建立了战略合作关系。比如说浙江中医药大学、中国科学院大学存济医学院以及杭州医学院，这都能给他提供医科大学资质。

通过联合办学办医，通策医疗的口腔医院往往成为合作院校的附属医院，能够给医生提供教授身份。这意味着在同等条件下，通策医疗的医生队伍更稳定，更不愿意跳槽，这是通策医疗在当前的条件下能够发展起来能够做大的重要原因。

除了控制人力成本，牙科医院的第二个问题是获得客户的信任。杭州口腔医院、宁波口腔医院在被收购之前已经得到了当地居民的认可，被收购之后也可以继续使用之前的名称。现在打开杭州口腔医院的网站，基本上找不到通策医疗的名称和标记，看起来就像一家有国家信誉保证的公立医院。这就是通策医疗在充分利用收购公立医院的品牌资产对患者进行心理暗示。

浙江省经济最强的两个城市是杭州和宁波，在拿下杭州口腔医院和宁波口腔医院之后，通策医疗在浙江省内会很自然的占据优势。现在通策医疗还在继续用这些公立医院的品牌开分院，全面降低自己的营销成本。

从上市到现在，因为有这些公立医院，通策医疗的销售费用率一直稳定在2%以内。今年第三季度的财报显示，前九个月通策医疗的销售费用总共只有1659万，只占了总营业收入的0.78%，而行业内的其他上市公司就要高得多。比如说可恩口腔、华美牙科这些新三板公司销售费用率普遍在15%以上，最近准备冲击上市的牙博士销售费用一度接近了30%，这就是缺乏公立医院品牌的结果。

通策医疗抓住了当年口腔医院改制的红利，所以能够把股价快速抬到三四百元的水平。

但是从2019年到现在，通策医疗的营业收入一直是浙江省内占了90%以上，而在浙江省内杭州口腔医院又提供了31.34%的收入，分院的运营效果看起来是远远不如能够用杭州总院品牌的核心企业。从2018年到2020年杭州口腔医院的营收增速分别是21.7%、16.4%、5%逐年降低。

如果通策医疗不能在其他省的省会或者中心城市复制浙江经验，恐怕不太可能继续保持前几年的增长势头。

但是过了21世纪初的黄金发展时期，超出了浙江省的范围，通策医疗恐怕也很难复负责自己的成功经验。一方面公立医院改制的机会没有那么多了，另外一方面大量资本疯狂涌入了口腔医疗市场。过去半年多，口腔连锁机构已经进行了9次融资，融资总额接近30亿，就算还有公立医院的品牌可以买，价格也肯定不便宜了。

所以通策医疗的收入和股价都开始停滞，从高速增长阶段进入了一个平台期，再加上短期资本的快速进出，我们就看到了董事长和散户对骂的场面。

这也提醒我们，目前的牙医行业还是保持在手工业阶段，所有靠牙医概念来融资的企业都没有解决手工业升级到工业的难题。少数成功的上市公司只是利用了不可再生的商业资源，把作坊拼凑成连锁作坊，真正的优势还是牙医群体自己来掌握，而不是公司老板。所以就算中国人看牙医的需求越来越旺盛，希望在这个领域跑马圈地的资本也很容易遇到泡沫。

朝鲜水下发射导弹

10月20日朝鲜方面宣布再次进行了潜射弹道导弹测试，这对于东亚局势的影响大吗？

从2015年开始朝鲜就不断宣布成功测试了潜射导弹，金正恩自己都有一张著名的指挥潜射导弹发射图。但是以前的例次发射一般都被认为是在固定设施上搞水下发射，只有技术测试价值，没有任何实战意义。这一次发射朝鲜通过新华社和光明网发布了潜艇冒出水面的照片，暗示自己真的能够从潜艇上打导弹了。

潜射弹道导弹最核心的优势是隐蔽，提高导弹的生存能力，敌人抓不到你的潜艇，就不知道自己会不会被导弹报复。所以大国一旦建立战略威慑力量，最底线的要求就是弹道导弹核潜艇。

冷战之后英国把地面发射和空中发射的战略导弹都拆了，只保留了核潜艇带着导弹作为战略威慑，就是美国自己在潜射弹道导弹上也明显比陆地导弹要用心。现在美国陆地上的民兵导弹一发可以带3个弹头，而潜射的三叉戟d5可以携带6到10个弹头。美国海军提供的核威慑总量可能是陆地导弹的三倍左右。

朝鲜现在也在搞战略威慑能力，但是它的国土纵深远远不如其他大国，陆地上的导弹很容易被美韩空军的突袭打掉。过去朝鲜的导弹以液体导弹为主，发射准备周期长、目标大，生存力更差一些。为了避免养太多的常规炮兵和战术导弹占用人力，朝鲜必须尽量开发潜艇上的固体导弹，保持对韩国和日本的潜在破坏力。

这一次朝鲜发射火箭的照片尾部的喷流带有大量的白烟，很有可能是铝粉燃烧形成的固体残留物。这说明朝鲜在暗示自己使用了高效率的固体火箭发动机，再和潜艇平台结合，威力就更大了。

朝鲜大多数技术来自于挖掘苏联装备的潜力，而朝鲜拥有的大浦洞导弹本来就是苏联老式水下点火潜射导弹改造的陆基导弹。外界曾经普遍预计朝鲜会把大浦洞导弹重新改成苏联原型的样子做威慑，但这一次朝鲜展示自己射了一发固体导弹，还要宣布自己采取了水上点火的发射方案，这是向世界宣告自己独立开发了潜射导弹威射能力。估计朝鲜是希望在国际谈判中拿到更多的发言权，用破坏力交换更多的经济发展空间，甚至希望能够直接换取援助。

那督工你怎么评价朝鲜潜射导弹的实际战斗力呢？

朝鲜这次发布的实验照片很有模样，但是战略武器开发向来是一分钱一分货，朝鲜穷跃进搞出来的武器体系如果说有一定的威慑，主要也不是体现在水下。

别国的潜射导弹之所以威力大，是因为装在核潜艇上，核反应堆运行的时候不消耗氧气，所以可以在水下长期潜伏。而朝鲜只有很差的常规潜艇平台，在水下硬扛也许能混个100个小时，想快速机动，跑一两个小时就要把通气管伸出来，开动柴油机充电。

而朝鲜潜射导弹的主要目标是日本，日本拥有世界第二的航空反潜力量，如果日朝关系紧张，日本大量的反潜飞机进入朝鲜潜艇可能的待命海域持续搜索，朝鲜导弹潜艇几乎是上浮就被发现，不太可能执行战略打击任务。

更要命的是，朝鲜这次试验还是没有证明自己真的在潜艇上发射了导弹。苏联过去也有不用核反应堆的常规导弹潜艇，比如说高尔夫级，上层建筑尺寸很大，就是为了在里面塞3发导弹。而朝鲜核潜艇的上层建筑比普通的攻击型潜艇大不了多少，从上面的盖子来看，就算真能用也只能装一发导弹，象征意义远远大于实战价值。

从目前的多方面证据来看，朝鲜可能还是和以前的阅兵模式一样，用假的壳子来冒充真家伙，实际上这次还是用了固定驳船测试导弹吓唬别人。

当然如果不强求搞潜射导弹威慑，就算是驳船水下试验也有一定的战略意义，因为朝鲜以往的导弹基本都需要大型的发射架才能打出来，隐蔽性和反应速度都很差，弄不好刚架起来就要被炸了。现在它在水下实验能够成功，说明朝鲜可以在地洞里直接打导弹，这对加强战略威慑能力还是有意义的。

好，感谢各位收看，347期节目到此结束，我们周二再见。