睡前消息329期：许家印的恒大，潘石屹的SOHO，有啥区别？

2021年9月19日睡前消息文字版第329期

【睡前消息329】许家印的恒大，潘石屹的SOHO，有啥区别？

简介：分析恒大和soho两个房地产公司的现状。

封面：

许家印vs潘石屹

有啥不一样？

推送：本周财经：恒大陷入全面财务危机，soho未能成功卖身黑石集团，股价大跌。两件看似有关联的事实，实际上反映了中国房地产两种极端不同的经营策略。

转发推送：许家印，潘石屹，一度都是喜欢上新闻的企业家，今天我们来满足他们的愿望。

大家好，2021年9月19日星期日，欢迎收看329期睡前消息，请静静介绍新闻。

本周有两家著名房地产企业上了财经头条。9月10号，黑石集团宣布放弃收购SOHO中国，SOHO股价随后暴跌三分之一。

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http://stock.10jqka.com.cn/usstock/20210914/c632684695.shtml

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另外一条，大家应该都知道了，9月13号，恒大发表公告，承认公司陷入流动性困难。恒大系股票和债券价格本周都大幅下降。

恒大和SOHO都是有代表性的房地产企业，同一周爆发负面新闻，是不是遇到了类似的问题。

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恒大和SOHO的确有很多相似之处，都是著名房地产企业品牌，实际控制人都喜欢参加社会活动。但目前两家公司的实际状况完全不同。

本周公众最关注的可能是恒大财富理财产品暴雷问题，很多投资者担心自己血本无归。但这仍然不是恒大本周最坏的消息。据香港经济日报报道，恒大已经私下通知部分银行，将暂停支付贷款利息。

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下周就到是本季度银行的标准计息期，这是恒大真正的生死关头。如果恒大还不上贷款本息，同时主要贷款银行不肯展期，那它就构成了全面实质性违约，离破产清算也只有一步之遥。

潘石屹的SOHO最近几年大规模收缩业务，营收和利润都只有高峰时的几分之一，已经不再是排名靠前的房地产企业。不过，它的财务基本面却很稳健。去年央行针对房地产企业，发布了“三条红线”政策，核心目标是控制房地产企业负债率。大多数房地产企业，特别是民营企业，在三条红线里总会踩到一两条。但SOHO三条线都轻松达标，净负债率低于50%，流动资金充裕。

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虽然因为黑石集团放弃收购，它的市值大幅下跌，但SOHO本身经营却不存在任何危机，依然是个正常的企业。

同行业的两家知名公司，同样经历了过去十几年的房地产热潮，为什么财务状态相差那么大？

SOHO专注的细分市场是商业地产，恒大以居住类产品为主，两家公司经营路线一开始就不太一样。但从财务上说，细分市场不是关键区别，关键是两家公司的领导人经营风格有差异。

我们在各大城市看SOHO的代表性建筑，外形看起来都很前卫，但潘石屹在财务上一直比较保守，负债率始终不高。2007年上市时，潘石屹声称要把年销售额做到千亿，但实际上，它营收最高时也只有一百多亿。很多分析机构因此认为，SOHO在2012年把发展模式转向自持物业，是重大的方向性错误。

但是现在反过来看，因为转变经营方向，SOHO避免了借钱大规模屯地的风向。在同行业都在加杠杆的时候，它在减杠杆。现在外界普遍认为，在五六年前SOHO控制人就拟定了战略，要从大陆房地产市场全面撤退。过去六年，SOHO没有新投资任何一个大项目，同时不断抛售资产，套现大约370亿。极大的改善了基本财务状况。

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和SOHO的保守风格相反，恒大目前面临破产危险，最主要原因是极度追求高速增长，完全没有风险防范意识。2006年恒大销售额只有17亿，2016年突破3700亿，总资产超过一万亿。实现这种超常规膨胀的手段，就是融资、抵押，再融资、再抵押，进入了停不下来的循环。

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http://www.xinhuanet.com/food/2017-02/15/c_1120469632.htm

如果房价一直上涨，恒大这套模式问题不大，甚至可以说很成功，在房地产高潮期，十几年时间就从一个地区性公司发展成了全球最大房企。许家印和其他高管也因此形成了极度自信的思维惯性，或者说路径依赖。最近几年国家政策反复施加压力，引导房地产业降杠杆，但恒大一点也不想调整经营风格。到2020年末，恒大总资产进一步扩张到了2.3万亿，其中现金类资产只有1500多亿，开发阶段投资占了1.25万亿，而负债高达1.95万亿。

这说明恒大的正常运转极度依赖外部融资，资本市场的信任就是它的命根子，或者说类似于重病患者的呼吸机。但是去年恒大为了放下1300亿到期债务，强行搞债转股，强行把债务变成了不用归还的股权投资。这个操作完全摧毁了市场对许家印的信任。

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与其同时，恒大坚持继续扩张，企图用更多的借款，更多的项目掩盖住问题，对金融市场的依赖进一步加强。2019年，恒大买下6700万平方米的土地；2020年，恒大还在加码，又买了6900万平方米。这只能解释为许家印赌性太强，坚信赌在贸易战和疫情压力下，货币和财政政策不得不大放水，刺激地价房价再次暴涨。到时候货币贬值，房地产增值，恒大靠屯下的土地就可以轻松过关。

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过去几年，国家给房地产行业留了几个割肉脱困的窗口。比如同样是以地产为主业的万达集团，2017年暴发债务危机后，迅速转入瘦身自救，大量出售核心资产，宁愿低价赔本也要回笼资金，削减债务。现在的万达虽然影响力下降，但基本渡过了清盘危机。

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https://baijiahao.baidu.com/s?id=1590114061249778575&wfr=spider&for=pc

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https://baijiahao.baidu.com/s?id=1625261684349722053&wfr=spider&for=pc

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http://www.xinhuanet.com//fortune/2017-07/26/c_1121379465.htm

2018年，市面上已经有机构开始质疑恒大债务状况了，但是恒大的选择正好和万达相反，舍不得已经屯的地，舍不得房价保障的预期，总是想融更多的钱，把更多的人一起拖下水，甚至为了了1300亿资金，拿上万亿的企业信誉作代价。最终信誉垮了，资产也保不住。

恒大和SOHO的未来会是什么样？

SOHO已经是一家养老型企业了，现在主要业务是收租，就算卖不掉，还是正常经营。潘石屹个人变现失败，不影响企业本身。

潘石屹想卖掉SOHO的消息，2019年就开始在市场上流传了。2020年它和黑石集团已经谈过出售，据彭博社报道，当时黑石给SOHO的估值比今年还高了20%，但双方最后没有谈拢。今年SOHO再度降价，才和黑石达成了协议。与SOHO的账面价值相比，收购价不到六成，远低于类似收购案例的平均折价。潘石屹能同意这样的打折协议，表明他非常坚决地要拿钱走人。可惜黑石收购还是被有关部门程序性叫停了，估计短期内很难再找到类似有实力的下家接手。潘石屹还得继续享受当老板的快乐。

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至于说恒大，睡前消息关注很久了，今年6月8日285期睡前消息节目恒大刚刚宣布房子全面打折抛售，我就提醒过大家，一定要当心付款之后恒大拖延网签，因为没有网签的房子，房屋产权并不是房款的抵押品，恒大很可能用房子抵押了其他债务，如果贪图便宜就买打折房子，很可能最后连烂尾楼都拿不到。现在果然很多地方的消费者发现自己可能付了钱拿不到房子。

6月29日，第294期睡前消息节目马督工也介绍了恒大的债转股操作，说恒大很可能接下来借不到钱了，国家也不一定会出来托底。明天系、包商银行都可以倒，恒大不可能总是用“大到不能倒”来支撑市场信心。

现在恒大风险已经全面暴露，市场上总有乐观的声音说，恒大规模太大，牵连的企业、个人不计其数，金融系统也对它有巨额敞口，国家不会看着它倒下，最后一定会出面干预。

我再次提醒观众，如果没有几千万的闲钱可以拿来赌，就千万不要抱着侥幸心理去投机。今年6月8号，摩根大通还发布过报告，认为买入恒大股票正是时机。真按建议操作了，他们对后果也不会负责

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https://www.cls.cn/detail/763547

海航、安邦、明天系都号称过大到不能倒，但是清盘清算，并没有引发不可收拾的连锁反应。恒大规模再大，国家也不可能被绑架。大家最好早点接受恒大还不出钱的事实，找个好律师，在债务清算中为自己多争取一点利益。

从目前情况看，恒大已经基本没有自救能力，信誉塌方，资金链断裂，这都不是核心问题。恒大最大的漏洞，是全部投资都拿来赌房地产大势了。

到现在为止，恒大的大部分资产沉淀在储备土地和在建项目里。恒大声称在全国234个城市有地产储备和开发项目，其中三分之二集中在一二线城市。但根据最新的年报数据，这些项目平均楼面地价只有每平方米2600多元。同时，恒大在“三线城市”土地储备的平均楼面地价也有1500多元，相当于自称一二线房产的60%左右。

这个价格不是和实际市场价格有偏差的问题，而是完全无法理解。所以只有两种可能性，或者恒大编造了自己的土地储备资产规模，或者恒大修改了 “一二线城市地产”的定义，实际上的土地储备都在人口停滞甚至下降的中小城市。

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目前中国各地的房地产政策区别很大，一二线城市还在限制涨价，很多小城市已经用土政策限制降价出售了。这说明，中小城镇的土地和房屋面积供过于求，按市价是卖不掉的。如果恒大抛售中小城镇的土地和房产储备，必然制造严重的价格崩盘，最终谁也跑不掉。许家印拿了几万亿投资去赌中国的房地产大势，估计现在他很羡慕自己曾经看不上的潘石屹。

这么说，潘石屹是与时代格格不入的保守地产商。那这些保守倾向，在潘石屹做的项目里，有哪些具体体现？

我的专业是财务，技术方面的问题，我们让建筑师高流来分析一下。

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潘石屹过去的项目，是在最中心的城市，拿最重要的地，找国际最著名的设计师，做看上去最有特色的商业地产。一方面是要让自己的项目有足够的品牌溢价，另一方面也是给市政府一个交代。

要风格、要特色，往往就要多花钱。潘石屹这些项目，从概念、设计到施工、管理，在十年前的中国都是比较超前的，相当于从零爬出一条产品线，还要承担市场拓荒的成本。这意味着必须有不在乎钱的客户买单，潘石屹才能坚持自己的项目特色。

好在北京、上海有总部经济，有不少外资企业要设办事处，有很多外地企业要在炫耀自己有北京总部。这些企业只在乎排场和名气，不在乎价格。比如去年，华为就入住了丽泽SOHO，成为疫情期间潘石屹的最大租户。一线城市还有很多高消费人群，他们对奢侈品消费有需求，对价格不敏感；导致奢侈品牌愿意花钱充门面，搞概念营销。所以商户愿意花更高的租金，去租潘石屹的楼。潘石屹十几年前就开始高调参与社会活动，看似不符合企业家的本分，实际上是在用自己的言行增加项目特色。最终，潘石屹的项目占住了一部分有炫耀需求的高端房地产市场。

潘石屹的这些特色项目，比其他项目的成本高很多吗？

前卫设计，本身是个很难量化的概念。潘石屹有好几个项目都用了扎哈·哈迪德的方案。这个扎哈十几年前是全世界做参数化设计的先驱，方案包含大量夸张曲面。这些曲面要用不规则的结构和装饰面来实现，随着扭曲程度不断夸张，土建成本也在指数化增加。大兴机场、梅溪湖国际文化艺术中心，都是扎哈夸张曲面风格的典型例子。

但扎哈给潘石屹做设计的时候，方案却显得很有“分寸”。比如说，银河SOHO的设计概念，与梅溪湖国际文化艺术中心相似。但银河SOHO的夸张曲线基本只存在于平面上，立面上逐层缩小，没有夸张的横向出挑。后来的望京SOHO、临空SOHO项目，竖向扭曲一个比一个小，越来越省钱。丽泽SOHO稍微贵一些，中庭造型比较扭曲，但这是在双塔之间做扭曲玻璃幕，对于每个塔楼来说，都只有一个面在扭曲，对主体结构影响很小。

可以说，潘石屹做的商业项目，原则就是用最小的代价，做最大的特色概念。这说明潘石屹懂建筑学，也懂成本核算，在追求视觉冲击的同时，算账一直很冷静。一般商业综合体每平米建筑工程费三千多，安装工程费一千多，建安费加一起四五千。银河SOHO每平米6200，的确贵，但贵的有限。

https://www.sohu.com/a/196038977_100014576

https://www.sohu.com/a/380933450_772595

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银河SOHO

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望京SOHO

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临空SOHO

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丽泽SOHO

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梅溪湖国际文化艺术中心

https://www.sohu.com/a/278515276_99901456

这么说，潘石屹的公司能保持稳健经营风格，技术上是有合理解释的。那他为什么还急着打折卖掉自己的公司呢？

卖掉公司的原因很多，这里我只说一个随着时间推移会逐渐暴露的技术隐患。

从具体的产品性质上看，潘石屹打造SOHO概念，核心卖点是商住两用的公寓。公寓的户内比较开敞，每层楼的住户又多，从使用性质上更接近酒店和宿舍。人多，就意味着火灾风险大，所以必须执行更严格的防火措施。但十几年前，很多开发商在报审公寓项目的时候，会说自己做的是住宅，要走更宽松的住宅规范。

过去，由于国内市场不成熟，规范管理不够细致，公寓项目可以打擦边球绕过技术限制。从2015年5月1日起，新版建筑设计防火规范施行，对公寓项目有了非常明确的严格限制，必须按照酒店标准落实消防设施。所以最近几年，这种小产权公寓的成本急剧上升，潘石屹也不再继续开发类似项目。

最近我也在装修房子，高流你能详细解释一下公寓和普通住宅的区别吗？

普通住宅每个单元的户数、人数比较少，疏散压力小，所以在一些指标上可以放松。比如说，一般住宅中都有封闭的厨房，厨房还会有自己的窗户。厨房燃气灶虽然是明火，但就算不小心失火，也能就近开窗排烟，不会直接熏死住户。而且厨房和客厅隔着一道墙，厨房外的人关上厨房门就能逃生。

公寓的结构完全不同，往往是大开间一室户，缺乏隔火、挡烟的墙，厨房也往往是敞开式的。如果厨房失火，浓烟会迅速充满整个住户，很容易熏死人。还有一些公寓厨房在门口，失火会直接堵死逃生通道。所以公寓必须比普通住宅更注意防火。

另外，公寓是人员密集场所，必须布置消防喷淋系统，需要定期巡检。早期的商住公寓按照普通住宅规范建设，安装燃气管线、燃气灶，还不装喷淋。可以预见，在未来几十年的建筑使用周期里，火灾概率会远远大于普通住宅，也会明显高于最近几年的规范公寓。

这些问题集中体现在潘石屹早期项目建外SOHO上。建外SOHO有燃气管线，但没有消防自动喷淋系统，有人居住有人办公，管理一片混乱，已经不止一次出现火灾了。还好北京消防部门响应速度快，几次都给扑灭了，没有造成重大事故。

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建外SOHO

https://bj.leju.com/biz/news/2010-05-11/080713699.html

https://news.qq.com/a/20100510/002342.htm

https://baijiahao.baidu.com/s?id=1625139448752032926&wfr=spider&for=pc

建外SOHO在2003年卖到1.35万一平，同时期北京住宅和其它公寓，普遍只卖六千多。这说明十几年前国内楼盘普遍比较土气，缺乏文化包装。潘石屹通过打造品牌，在不追加成本、甚至放大风险的情况下，的确赚了一笔溢价。这就是早期市场的灰色机遇，也是当年的普遍问题。

十几年后，大家都知道这些早年修建的公寓安全隐患很大。就算市政消防再高效，也总有百密一疏的时候，到时候出现人员伤亡事故。负责建设和管理的公司还是要担责。这也许是潘石屹急着出售公司的理由之一。

https://business.sohu.com/52/30/article215073052.shtml

最后提醒各位。马前卒工作室和点众公司合办的有奖科幻征文活动正在进行，投稿邮箱是“点众科幻”的拼音，服务器在163，投稿请注明“科幻征文”。[email protected]

征文细则，已经发在马督工B站专栏，以及“睡前消息编辑部”公众号，“睡前消息编辑部”的微博。目前我们收到了100多篇有效投稿，马督工作为评委，自己也想写一篇不参与评奖的文章来凑个热闹。期待各位观众积极参加征文活动。

好，感谢大家收看，祝各位观众中秋假期愉快，329期睡前消息到此结束，我们周二再见！