6.4 BOT及其衍生融资方式

6.4.1 PPP 的理念及内容

PPP ，即Public-Private Partnership 的缩写，通常译为“公司合伙/ 合营”，但在我国，因为国有企业是公有的，是按独立法人以企业的形式参与PPP 的，因此，PPP 似乎译成“政企合伙/ 合营”或者“公私合伙/ 合营”更为准确。由于不同国家和地区的经济形态不完全一样，PPP 发展的程度不同，对于PPP 有着不同的定义，对于PPP 的分类也未能达成一致。以下列举几种有代表性的PPP 的定义和分类，以供参考。

欧盟将PPP 定义为公共部门和私营部门之间的一种合作关系，双方根据各自的优势和劣势共同承担风险和责任，以提供传统上由公共部门负责的公共项目或服务。根据投资关系，PPP 可以分为三大类：传统承包项目、开发经营项目和合作开发项目。传统承包项目中，公共部门主要承担项目计划、开发和运营的绝大部分工作，只是将部分合同分包给私营部门；开发经营项目中，公共部门通过合同的签订，将项目的开发经营等大部分工作移交给私营部门，私营部门在合同期内建造、运营该项目，并获得合理回报，合同期结束之后私营部门将项目移交给公共部门；合作开发项目中，私营部门也参与项目的融资，共同分享项目的经营收入，如图6-5 所示。

香港效率促进组将PPP 定义为一种由双方共同提供公共服务或实施项目的安排。在这种安排下，双方通过不同程度的参与和承担，各自发挥专长，包括特许经营、私营部门投资、合伙投资、合伙经营、组成合伙公司等几种形式。

加拿大PPP 委员会将PPP 定义为公共部门和私营部门基于各自经验建立的一种合作经营关系，通过适当的资源分配、风险分担和利益分享，以满足公共需求。根据私营部门的参与程度不同，将PPP 分为BOT 、BT 、TOT 、DB 、O&M 、DBFO 、BOO 、BOOT 、BBO 、BTO 等数十种细分具体模式。下文重点讨论PPP 框架下BOT 、TOT 、BT 等常见的项目融资方式。

总的来说，PPP 泛指公共部门和私营部门为提供公共产品或服务而建立的合作关系。PPP 本质上是公共部门和私营部门为基础设施的建设和管理而达成的长期合同关系，公共部门由在传统方式下公共设施建设和服务的提供者变为监督者和合作者，它强调的是优势的互补、风险的分担和利益的共享。

PPP 项目的巨大资金投入、长期性和复杂性的风险分担体系等特点决定了对项目公司专业知识和综合知识的要求较高，因此，常常需要聘请很多的咨询顾问，如法律、财务、融资、税务、保险、技术、市场等顾问和专家等。其中特别值得一提的是，贷款方为了防止项目公司违约或转移资金，一般要求项目公司将资产及收益账户放在东道国境外的一家中立金融机构，这家金融机构就成为岸外寄托受托方，以保证项目账户和资金流动过程的可监控，同时，还可以减少外汇风险。综上所述，表6-1 汇总了PPP 项目的主要参与者及其主要角色和合同内容，而图6-6 所示则为PPP 项目的典型合同结构。

6.4.2 BOT 融资的含义及种类

1. BOT 融资的含义

BOT 融资是指由项目所在国政府或所属机构对项目的建设和经营提供一种特许经营权协议（Concession Agreement ）作为项目融资的基础，由本国公司或外国公司作为项目的投资者和经营者安排融资、承担风险、开发建设项目，并在有限的时间内经营项目获取商业利润，最后，根据协议将该项目转让给有关政府机构的一种融资模式。

BOT 融资的理论基础是特许经营制。特许经营权投招标制度（Franchise Bidding ）简称特许经营制，其初始理论最早由英国人查德维克（Chadwick ）于1859 年提出，后由德姆塞茨（Demsetz ）于1968 年将其作为对自然垄断的管制方法进行了理论上的升华和更新。该理论认为，由于规模经济、范围经济等原因，有可能使得自然垄断者的生产成本最小，从而产生两个问题：其一，即使自然垄断有可能产生“生产效率”，但这并不一定能确保形成“分配效率”；其二，自然垄断也并不一定能保证出现“生产效率”。传统的方法是对价格进行管制，如报酬率定价法和价格上限管制，都不能有效解决垄断和效益低下的问题。德姆塞茨建议采取特许经营制的方法，其内涵是用获得市场所进行的竞争来代替市场内的竞争，企业为获取一项业务在一定期限内的垄断经营权而参与竞标，其中要价（成本补贴）最低或报价（实现收入）最高者被授予特许经营权。依最低价格而进行竞标的目的是使产品的价格降低到接近成本的水平，而依最高报价所进行的竞标是设法将经营者在合同期所获得的垄断性租金降到最小。这样，就可确保特许权招标当局（部门）获得大部分垄断性租金和选出最有效率的经营者。特许经营制对被管制企业具有一定的激励作用，这一制度要求企业改善经营管理，否则不能以较低的价格和较好的服务取胜。总之，从理论上讲，特许权经营增加了垄断性市场的可竞争性，改进了生产效率和分配效率，而市场可竞争性的增加主要源于投标者为获得特许经营权所进行的竞争。特许经营权还可以减少既有经营者采取毁灭性竞争的范围和不良效果，因为新的、效率更高的进入者可一次性接管市场，而不必一点点获得市场份额。特许权经营这种机制还为一国的基础设施的融资开拓了新的渠道，并较为有效地引入了竞争，为政府管制者提供了有关潜在供给者竞争力的信息，减少了既有经营者在成本方面误导政府管制者的状况，同时，终止或更换特许经营权的威胁会促使经营者提高经营效率。

2. BOT 的具体方式

BOT 的概念最早是由土耳其前总理格脱·厄扎尔在1984 年正式提出的。BOT 模式在推广中还衍生出了许多种具体方式，根据世界银行《1994 年世界发展报告》的定义，通常说的BOT 实际上至少包括以下三种具体的建设方式。

①标准BOT ，即建设—经营—移交。政府给予某些公司新项目建设的特许经营权时，通常采取这种方式。私人合伙人或某国际财团愿意自己融资建设某项基础设施项目，并在一段时间内经营该设施，然后将此设施移交给政府部门或其他公共机构。

② BOOT （Build —Own —Operate —Transfer ），即建设—拥有—经营—移交。私人合伙人或国际财团融资建设基础设施项目，项目建成后，在规定的期限内拥有所有权，并进行经营，期满后将该设施移交给政府。

③ BOO （Build —Own —Operate ），即建设—拥有—经营。这种方式是承包商根据政府赋予的特许经营权，建设并经营某项基础设施，但是并不将此设施移交给公共部门。

此外，在操作中常见的还有BOOST （Build —Own —Operate —Subsidize —Transfer ），即建设—拥有—经营—补助—移交；DBOT （Design —Build —Operate —Transfer ），即设计—建设—运营—移交，这种方式是从项目设计开始就特许给某一私人部门，直到从项目经营中收回投资、取得收益后再移交给政府部门；DBFO （Design —Build —Finance —Operate ），即设计—建设—融资—经营；ROT （Recreate —Operate —Transfer ），即改造—运营—移交等。由于项目的地点、时间、外部条件、政府的要求及有关规定的不同，BOT 模式在具体项目中可能有更多不同的名称，如BRT 、BLT 、BTO 、BT 、ROO 、MOT 、BOOST 、BOD 、DBOM 、FBOOT 等。从经济意义上说，各种方式区别不大。

BOT 融资方式是20 世纪70 年代后期在西方国家开始流行的一种项目融资方式，并从80 年代起逐渐成为发展中国家加强基础设施建设的一种有效方式，日益引起世界各国的重视。近年来国外比较著名的BOT 项目主要有：英法海底隧道工程、马来西亚南北高速公路项目、印度大博电厂项目等。

6.4.3 BOT 项目的融资模式和运作过程

1. BOT 项目的融资模式

BOT 项目的当事人主要包括以下三方。

①项目的发包人，即项目发起人，是项目的授权单位、最终所有者。BOT 项目的发包人是政府，通常由政府专业投资公司充任，其职责是负责整个项目的提出和总体实施工作，包括谈判、签订协议、监督项目营运、收回项目经营权等。

② 承包人，即BOT 项目公司，一般由民营企业或私营企业组成。项目公司负责整个项目的融资、建设、营运，包括多方面筹集资金、设计施工、供应设备、偿债及规定期间内的经营管理，最后转让项目。项目公司将与多方投资者或者债权人进行多种融资行为。通常，项目公司由建设公司、财务公司、设备及材料供应公司、国际银团等共同形成一个综合性财团充当。

③顾问咨询公司。顾问咨询公司是一个对国际工程项目提供各种咨询服务的民营性组织。在BOT 项目中，承包人和发包人均雇有自己的顾问公司，其职责十分广泛，主要包括决策咨询、工程监理、纠纷仲裁三项。

采用BOT 融资方式的主要融资模式一般如图6-7 所示。

2. BOT 项目的运作过程

标准BOT 项目的运作有7 个阶段，即项目确定、招投标、选标、项目开发、项目建设、项目运营和项目移交。

（1 ）项目确定

必须首先分析和确定一个具体项目是否必要，确认该项目采用BOT 融资方式的可能性和好处。这项工作通常是通过政府规划来完成的。政府继续研究采用BOT 融资方式满足该项目需要的可能性。有时，也会由项目单位确定一个项目，然后向政府提出项目设想。

（2 ）招投标

邀请建议书应提供关于项目的详细规定，列出必须达到的具体标准，包括规模、时间、履约标准及项目收入的性质和范围。在招标邀请书中最好还包括项目协定草案。投标者至少应提供以下文件：投标函、项目可行性研究报告、项目融资方案、项目建设工期与进度安排、投标保证金及招标文件中要求的其他文件。

（3 ）选标

招标者对响应邀请建议书而提交的标书进行挑选，选出暂定中标人。要求评估标书的成员应该包括政府官员和技术、财务及法律顾问等。挑选BOT 项目的标书，一般来说不应仅以价格为依据，还应考虑投资者的可靠性、经验等因素及所设想的拟建项目能在多大程度上给招标者带来其他利益。

在初步选定标书后，招标者请中标人制定并签署最后的合同文件。双方签字后，意向书将使当事方承诺真诚合作，通过谈判达成并签署一份最后项目协定，然后实施该项目。

（4 ）项目开发

投标的联营集团中标后就可以做出更确定的承诺，组成项目公司并确定项目公司结构。在招标者接受的基础上，发起人可以开始或再次与承包商和供应商联系，争取对有关条件和价格做出更明确的承诺，这些承诺将进一步确定项目建设的成本。得到这些承诺后，项目公司就可以同政府就最后的特许经营权协议或项目协定进行谈判，并就最后的贷款协定、建筑合同、供应合同及实施项目所必需的其他附属合同进行谈判。在谈判这些相互关联的合同过程中，必然对项目作进一步的研究。经过谈判达成并签署所有上述协定后，项目将开始进行财务交割。财务交割即贷款人和股本投资者预交或开始预交用于详细设计、建设、采购设备及其顺利完成项目所必需的其他资金。

（5 ）项目建设

一旦进行财务交割，建设阶段即正式开始。在有些情况下，一些现场组装或开发，甚至某些初步建设可能先于财务交割。但是，项目的主要建筑工程和主要设备的交货一般都是在财务交割后，那时才有资金支付这些费用。工程竣工后，项目通过规定的竣工试验，项目公司最后接受而且政府也原则上接受竣工的项目，建设阶段即结束。

（6 ）项目运营

这个阶段持续到特许经营权协议期满。在这个阶段，项目公司直接或者通过与运营者缔结合同，按照项目协定的标准和各项贷款协议及与投资者协定的条件来运营项目。在整个项目运营期间，应按照协定要求对项目设施进行保养。为了确保运营和保养按照协定要求进行，贷款人、投资者、政府都拥有对项目进行检查的权利。项目经营方式可以选择独立经营、参与经营或者不参与经营。

（7 ）项目移交

项目移交是指特许经营期满后向政府或其他经济组织移交项目。一般来说，项目的设计应能使BOT 发起人在特许经营期间还清项目债务并有一定的利润。这样项目最后移交给政府或其他经济组织时是无偿的移交，或者项目发起人象征性地得到一些政府和其他经济组织的补偿。政府或其他经济组织在移交日应注意项目是否处于良好状态，以便政府或其他经济组织能够继续运营该项目。

特许经营期满，项目公司将一个运行良好的项目移交给项目所在国政府或其他所属机构。这是采用BOT 投资方式与其他投资方式相区别的一个关键所在。大部分契约都规定合营期满，全部财产无条件地归东道国所有，不另行清算，即这里的转移是无条件的。国际BOT 项目的特许运营期限一般为15 ～20 年，当然，也有更长期限的。

BOT 项目运作流程如图6-8 所示。

6.4.4 BOT 融资中特许经营权协议的主要内容

BOT 融资的关键文件是特许经营权协议。特许经营权协议说明了特许经营权的授予者与被授予者双方的权责，这是整个BOT 融资的基础。特许经营权的原意是作为一方主体的政府机构授予作为另一方主体的私营部门从事某种事务的权力。在国际BOT 实践中，特许经营权是指东道国政府授予国内外的项目主办者在其境内从事某一BOT 项目的建设、经营、维护和转让的权力。特许经营权协议作为所有BOT 融资协议的核心和依据，其主要内容如下。

1. 特许经营权的范围

特许经营权的范围主要包括三方面的内容：一是权力的授予，即规定由哪一方来授予项目主办者某些特权，一般是业主政府或其公营机构授予私营机构特权；二是授权范围，包括项目的建设、运营、维护和转让权等，有时还授予主办者一些从事其他事务的权力；三是特许期限，即业主政府许可主办者在项目建成后运营合同实施的期限，该条款与业主政府及其用户的利益密切相关，所以也是特许经营权协议的核心条款。

2. 项目建设方面的规定

项目建设方面的规定主要是规定项目的主办者或其承包商如何从事项目的建设，包括项目的用地、项目的设计要求、承包商的具体业务、工程如何施工、采用什么样的施工技术、工程的建设质量如何保证、工程的进度及工程的延误等方面的一系列具体规定。

3. 项目的融资及其方式

项目的融资及其方式主要是规定项目将如何进行融资、融资的利率水平、资金来源等。

4. 项目的经营和维护

项目的经营和维护主要规定主办者运营和维护设施的方式和措施等。

5. 项目的收费水平及计算方法

在实践中，该条款是非常难以谈判和确定的，因为该条款内容的合适性与正确性将直接关系到整个BOT 项目的成功与否。

6. 能源供应条款

能源供应条款主要是用以规定业主政府将如何保证按时、按质地向项目发起人保证项目的能源供应。

7. 项目的移交

项目的移交主要规定项目移交的范围、运营者如何对设施进行最后的检修、合同设施的风险在何时何地进行转移、合同设施移交的方式及费用如何负担、移交的程序如何协商确定等。

8. 合同义务的转让

在国际BOT 实践中，特许经营权协议的主体双方并非是一般经济合同中的普通民事主体之间的关系，业主政府在协议中的法律地位具有一定程度的“不可挑战性”。因此，实践中通常规定：项目的主办者一方不得将其在本协议下的合同义务转让给第三者，而业主政府则可因其国内原因将其在本协议项下的合同义务转让给法定的继承者或第三方。

由于多方参与，而且需要构建多种担保结构，运作繁杂，因此，BOT 项目的融资结构往往是比较复杂，如图6-9 所示。

利用BOT 模式虽然能够进行巨额融资，减轻政府的财政压力，但是由于其建设期长、风险较大，私人投资者往往会要求发起人或者东道国政府提供较多的担保和较高的回报率。因此，在实践中一些新的衍生方式如TOT 、POT 、TBT 等不断涌现。

案例6-2

英法海峡隧道工程项目融资

1. 项目概况

关于建立一条穿越英吉利海峡连接英国和法国的隧道的计划最早是在1753 年提出的，之后从19 世纪起，各种类似的计划不断被提出并束之高阁。20 世纪80 年代，人们开始研究依靠私人投资来修建英法海峡隧道或桥梁的可能性。1984 年5 月，Banque Indosuez Banqu Nationale de Paris ，Credit Lyonnais ，Midland Bank 和National Westminster Bank 组成的银行团向英法两国政府提交了一份关于可以完全通过私人投资来建立双孔海底铁路隧道的报告。牵头银行团后来很快与英法两国的大建筑公司联合分别在两国成立了海峡隧道工程集团（Channel Tunnel Group Limited ，CTG ）和法兰西- 曼彻公司（France Manche S.A ，FM ），CTG —FM 以合伙形式组成了欧洲隧道公司。

1985 年5 月，英法两国政府发出了无政府出资及担保情况下英吉利海峡连接项目的融资、修建及运营的联合招标。1986 年1 月，CTG —FM 的26 亿英镑的双孔铁路隧道提案（即欧洲隧道系统）中标。1986 年2 月，两国政府签署协议授权建立欧洲隧道系统，并且给予中标者CTG —FM 在协议通过之日起55 年（到2042 年）内运营隧道系统的权利。CTG —FM 公司将有权征税并且决定自己的运营政策。英法两国政府许诺如果没有CTG —FM 的同意，则在2020 年之前不会建立竞争性的海峡连接项目。协议期满后（2042 年）欧洲隧道系统将会转让给英国和法国政府。

欧洲隧道系统项目包括：

在英吉利海峡下面建立两条铁路隧道和一条服务隧道；

在英国的Dover 和法国的Coquelles 分别建立一个铁路站；

在两站之间建立往返列车以运送乘客和货物；

在法国的终点站和英国的终点站分别建立一个地面货物仓库；

建立与附近公路及铁路系统的连接。

每一个主隧道的内径有7.6 米，全长大约50 千米，并且还有一条内径4.8 米的服务隧道，用于主隧道的通风、日常的安全维修工作及在紧急情况下提供安全避难。

该工程具有一些不平常之处：一是它是至今为止由私人机构筹资兴建的规模最大的基础建设工程；二是它是BOT 项目融资方式中特许期最长的工程，特许期长达55 年，跨越半个世纪；三是政府提供的担保也是较少的。英法两国政府并没有像其他项目融资中承担诸如外汇风险、通货膨胀风险等，而只是提供了“无二次设施”担保和给予项目公司商务自主权等。

2. 项目融资方案

欧洲隧道公司估计需要48 亿英镑来建立这一隧道系统。

建筑成本：28 亿

公司和其他成本：5 亿

通货膨胀：5 亿

净融资成本：10 亿

总成本：48 亿（英镑）

为了满足这些成本及可能的成本超支，欧洲隧道公司计划融资60 亿英镑。

计划融资结构：

股权10 亿

债务50 亿

总额60 亿（英镑）

由于在英国国内的资本市场上，存在发达的股本市场和债券市场，依靠项目公司在股市发行股票，或者筹集私营投资者的资金的办法，就可以从投资者手中为BOT 项目筹集到足够的资金。因此，该项目就地融资，英法两国政府不提供任何外汇风险担保。

欧洲隧道公司计划分阶段来筹集这一笔资金：

①在中标之前，牵头银行就已经收到了33 家银行的大约43 亿英镑的债务承销意向书；

②中标之后，发起人股东向CTG —FM 投入5000 万英镑；

③牵头银行在建筑合同签订之后计划进行一次50 亿英镑的联合贷款（Syndicated Loan ）；

④欧洲隧道公司计划在1986 年6 月进行第二次股票发行，计划融资1.5 亿到2.5 亿英镑；

⑤1987 年上半年计划进行第三次股权融资，计划融资10 亿英镑；

⑥1988 年、1989 年计划进行两次股票融资。

项目债务融资主要由银行集团提供。

6.4.5 BOT 项目融资模式在我国的应用

我国从20 世纪80 年代开始尝试PPP 的理念，即对基础设施领域开始由以往的几乎百分之百的国家所有、国家经营开始引入外资和社会资本，政府开放基础设施的原因主要有三方面：

①减轻财政负担，克服政府融资难题；

②改进公共行政管理理念和政府监管；

③改善公用事业的运营和服务质量。

在PPP 模式中，BOT 是最常用的一种引入民间资本、公私合营的项目融资方式。从80 年代第一个BOT 项目——深圳沙角B 电厂开始，中国的基础设施逐步开始市场化改革，基础设施投融资改革政策和开放力度随各行业而异。建设部在2002 年底启动了中国市政公用事业的市场化改革，公司合营机制由此被引入中国公用事业。四年之后，中国超过70% 的新建污水处理厂和35% 的存量污水处理厂运用了BOT 模式。

BOT 在我国也称为“特许经营权融资方式”，在早期主要以外资为融资对象，其含义是指国家或者地方政府部门通过特许经营权协议，授予签约方的外商投资企业（包括中外合资、中外合作、外商独资）承担公共性基础设施（基础产业）项目的融资、建造、经营和维护；在协议规定的特许期限内，项目公司拥有投资建造设施的所有权，允许向设施使用者收取适当的费用，由此回收项目投资、经营和维护成本并获得合理的回报；特许期满后，项目公司将设施无偿地移交给签约方的政府部门。

1. BOT 项目融资模式的应用

我国第一个基础设施BOT 项目是深圳的沙角B 电厂，1984 年由香港合和实业公司投资建设，已于项目特许经营期结束后由投资人移交给当地公司，在国际BOT 领域是一个较典型的案例。由于该项目是在改革开放初期运作的，所以项目结构比较简单，加上国内缺乏BOT 项目的运作经验，造成了一些遗留问题。继深圳沙角B 电厂后，我国广东、福建、四川、湖北、上海等地出现了一批BOT 项目，如广深珠高速公路、重庆地铁、成渝高速公路、上海延安东路隧道复线等。截止到2008 年上半年，全国建成并运营的污水处理厂共有1408 座，其中超过25% 是采用的BOT 模式，而新建的1004 座污水处理厂中，以BOT 模式建设的超过35% 。

案例6-3

深圳沙角B 电厂BOT 项目融资

早在20 世纪80 年代初，广东珠江三角洲地区为了解决交通问题，利用民间集资建设跨江大桥，这可以说是BOT 融资方式的雏形，例如广州番禺的洛溪大桥工程等。利用BOT 方式吸收外资的第一个例子发生在改革开放初期的深圳，深圳沙角火力发电厂B 处（通称为“深圳沙角B 电厂”）于1984 年签署合资协议，1986 年完成融资安排并动工兴建，并在1988 年建成投入使用。深圳沙角B 电厂的总装机容量为70 万千瓦，由两台35 万千瓦发电机组成。项目总投资为42 亿元港币（5.4 亿美元，按1986 年汇率计算），被认为是中国最早的一个有限追索的项目融资案例，也是事实上在中国第一次使用BOT 融 资概念兴建的基础设施项目。深圳沙角 B 电厂的融资安排，是我国企业在国际市场举借外债开始走向成熟的一个标志。

1. 投资结构

深圳沙角B 电厂采用中外合作经营方式兴建。合资中方为深圳特区电力开发公司（A 方），合资外方是一家在香港注册专门为该项目成立的公司——合和电力（中国）有限公司（B 方）。合作期10 年。合作期间，B 方负责安排提供项目全部的外汇资金，组织项目建设，并且负责经营电厂10 年（合作期）。作为回报，B 方获得在扣除项目经营成本、煤炭成本和支付给A 方的管理费后百分之百的项目收益。合作期满时，B 方将深圳沙角B 电厂的资产所有权和控制权无偿转让给A 方，退出该项目。

2. 融资模式

深圳沙角B 电厂的资金结构包括股本资金、债务资金。

股本资金：

股本资金/ 股东从属性贷款3850 万美元

人民币延期贷款1 670 万美元

债务资金：

A 方的人民币贷款9 240 万美元

固定利率日元出口信贷26140 万美元

欧洲日元贷款5 560 万美元

欧洲贷款7 500 万美元

资金总计：53960 万美元

根据合作协议安排，在深圳沙角B 电厂项目中，除以上人民币资金之外的全部外汇资金安排由B 方负责，项目合资B 方——合和电力（中国）有限公司利用项目合资A 方提供的信用保证，为项目安排了一个有限追索的项目融资结构。

3. 融资模式中的信用保证结构

① A 方的电力购买协议。这是一个具有“提货与付款”性质的协议，规定 A 方在项目生产期间按照事先规定的价格从项目中购买一个确定的最低数量的发电量，从而排除了项目的主要市场风险。

② A 方的煤炭供应协议。这是一个具有“供货或付款”性质的合同，规定A 方负责按照一个固定的价格提供项目发电所需的全部煤炭，这个安排实际上排除了项目的能源价格和供应风险及大部分的生产成本超支风险。

③广东省国际信托投资公司为A 方的电力购买协议和煤炭供应协议所提供的担保。

④广东省政府为上述三项安排所出具的支持信。虽然支持信并不具备法律的约束力，但可作为一种意向性担保，在项目融资安排中具有相当大的分量。

⑤设备供应及工程承包财团所提供的“交钥匙”工程建设合约，以及为其提供担保的银行所安排的履约担保，构成了项目的完工担保，排除了项目融资贷款银团对项目完工风险的顾虑。

⑥ 中国人民保险公司安排的项目保险。项目保险是电厂项目融资中不可缺少的一个组成部分，这种保险通常包括对出现资产损害、机械设备故障及相应发生的损失的保险， 在有些情况下也包括对项目不能按期投产情况的保险。

4. 融资结构简评

①作为BOT 模式中的建设、经营一方（在我国现阶段有较大一部分为国外投资者），必须是一个有电力工业背景，具有一定资金力量，并且能够被金融界所接受的公司。

②项目必须要有一个具有法律保障的电力购买合约作为支持，这个协议需要具有“提货与付款”或者“无论提货与否均需付款”的性质，按照严格的事先规定的价格从项目购买一个最低量的发电量，以保证项目可以创造出足够的现金流量来满足项目贷款银行的要求。

③项目必须有一个长期的燃料供应协议。从项目贷款银行的角度来说，如果燃料是进口的，通常会要求有关当局对外汇支付做出相应安排，如果燃料是由项目所在地政府部门或商业机构负责供应或安排的，则通常会要求政府对燃料供应做出具有“供货或付款性质”的承诺。

④根据提供电力购买协议和燃料供应协议的机构的财务状况和背景，有时项目贷款银行会要求更高一级机构提供某种形式的财务担保或者意向性担保。

⑤与项目有关的基础设施的安排，包括土地、与土地相连接的公路、燃料传输及储存系统、水资源供应、电网系统的连接等一系列与项目开发密切相关的问题的处理及其责任，必须要在项目文件中做出明确的规定。

⑥与项目有关的政府批准，包括有关外汇资金、外汇利润汇出、汇率风险等问题，必须在动工前得到批准和做出相应的安排，否则很难吸引银行加入到项目融资的贷款银团行列。有时，在BOT 融资期间贷款银团还可能要求对项目现金流量和外户资金进行直接控制。

1993 年以来国家计委开始研究规范化的BOT 。1995 年8 月，国家计委、电力部和交通部联合下发了《关于试办外商投资特许经营权项目审批管理有关问题的通知》，指出我国试点特许经营权项目是列入国家和省、自治区、直辖市地方政府中长期发展规划内的设施建设。这个通知为国内运作BOT 项目提供了法规依据。同时，国家计委选择了广西来宾B 电厂、成都第六水厂、长沙电厂和广东电白高速公路等项目作为BOT 试点项目，标志着中国BOT 项目进入了规范运作的发展阶段。

到目前为止，我国已经运作了多个比较典型的BOT 项目，即广西来宾B 电厂、成都第六水厂、长沙电厂和北京第十水厂等，前三个项目属于国家计委牵头实施的BOT 试点项目，北京第十水厂属于试点项目结束后由地方政府运作的第一个BOT 项目。

案例6-4

广西来宾B 电厂BOT 项目

1. 项目基本情况

广西来宾B 电厂位于广西壮族自治区的来宾县，距广西最大的工业城市柳州80 千米， 装机规模为 72 万千瓦，安装两台 36 万千瓦的燃煤机组。该项目总投资为 6.16 亿美元，其中总投资的 25% ，即 1.54 亿美元为股东投资，由法国电力国际和通用电气阿尔斯通公司分别按 60% 和 40% 的比例出资作为项目公司的注册资本；其余的 75% ，通过有限追索的项目融资方式筹措。我国各级政府、金融机构和非金融机构不为该项目融资提供任何形式的担保。项目融资贷款由法国东方汇理银行、英国汇丰投资银行及英国巴克莱银行组成的银团联合承销，贷款中约 3.12 亿美元由法国出口信贷机构——法国对外贸易保险公司提供出口信贷保险。

项目特许期为18 年，其中建设期为2 年9 个月，营运期15 年3 个月。特许期满，项目公司将电厂无偿移交给广西壮族自治区政府。在建设期和营运期内，项目公司将向广西壮族自治区政府分别提交履约保证金3000 万美元，同时项目公司还将承担特许期满电厂移交给广西壮族自治区政府后12 个月的质量保证义务。

广西电力公司每年负责向项目公司购买35 亿千瓦时的最低输出电量（超发电量只收燃料费），并送入广西电网，同时，由广西建设燃料有限责任公司，负责向项目公司供应发电所需燃煤，燃煤主要来自贵州省盘江矿区。

2. 竞争性招标过程

该项目自1988 年国家发展计划委员会批复项目建议书后，由于建设资金得不到落实，曾与20 多家外商进行洽谈，未能取得实质性进展。为使该项目早日建成，1995 年初广西壮族自治区政府向国家发展计划委员会申请采用BOT 方式进行试点。广西壮族自治区政府随即委托大地桥基础设施投资咨询有限责任公司为其招标代理人，正式开始了对外招标工作。整个招标过程共分为资格预审、投标、评标及确认谈判、审批和完成融资等五个主要阶段。

（1 ）资格预审阶段

1995 年8 月8 日，广西壮族自治区政府在《人民日报》、《人民日报（海外版）》和《中国日报（英文版）》发布了资格预审通告，公开邀请国内外公司参加来宾项目的资格预审。截止到同年9 月底，共有31 个国际公司或公司联合体向广西壮族自治区政府递交了资格预审申请文件，这31 家公司都是世界著名的大型电力投资营运公司、设备制造厂商和有实力的投资人。项目评标委员会由国家发展计划委员会、电力部、广西壮族自治区政府和中国国际工程咨询公司的专家组成。

（2 ）投标阶段

1995 年12 月8 日，广西壮族自治区政府正式对外发售了项目招标文件，通过预审列为A 组的12 家公司（或联合体）相继购买了招标文件，成为潜在投标人。1996 年1 月8 日至28 日，广西壮族自治区政府组织他们进行了现场考察，使潜在投标人对来宾项目的现场条件和广西经济发展现状有了进一步的实际了解。1996 年1 月28 日，广西壮族自治区政府在南宁召开了标签会，解答潜在投标人普遍关心的一些问题，参加标签会的潜在投标人的代表超过100 人。

（3 ）评标及确认谈判阶段

经综合比较、充分讨论，评标委员会一致确定法国电力联合体、世界联合体、美国国际发电（香港）有限公司为最具有竞争力的前三名投标人。

1996 年11 月11 日，广西壮族自治区政府向法国电力联合体颁发了中标通知书。

3. 竞争性招标的成功之处

项目自1995 年8 月正式推向国际投资市场公开招标之后，不仅得到了我国政府有关部门的大力支持，同时也得到了国际投资市场和国际金融市场的广泛关注，1995 年该项目被誉为世界十大BOT 项目之一，1996 年特许权协议草签后，该项目又被《亚洲金融》杂志评为1996 年亚洲最佳融资项目。该项目的国际招标工作是成功的，主要表现在以下几个方面。

（1 ）招标工作安排紧凑，用时较短

项目自1995 年5 月国家发展计划委员会正式批准进行BOT 投资方式试点至1997 年9 月项目特许权协议正式签字生效后进入开工阶段，历时2 年零4 个月。在两年多的时间内完成一个总投资额超过6 亿美元的项目的招标及全部融资工作，这在国内外同类利用外资项上是没有先例的，与国内其他形式的大型投资项目相比也算快的。相对短的招标时间，在一定程度上也减少了政府和项目投资人的前期开发费用。

（2 ）注重上网电价，走出回报率的误区

项目招标文件规定，上网电价水平、结构及走势占评标分数的60% ，即在技术、法律、商务、融资等方面满足招标文件的前提下，引进竞争机制，让投标人就上网电价进行竞争。广西壮族自治区政府不与投标人在回报率高低上讨价还价，改变了以往外商投资电厂谈判中先谈回报率，并由投资成本加一定回报率确定上网电价的做法。

（3 ）充分体现竞争，电价较低

采用国际性竞争招标方式选择境外项目发起人，使得外商踊跃参与，通过激烈竞争，项目上网电价较低，再加上销售增值税，营运第一年为0.468 元人民币/ 千瓦时，在营运期15 年内的水平电价为0.460 元人民币/ 千瓦时，约合5.5 美分/ 千瓦时。而据对东南亚一些国家BOT 电力项目和外商独资开发电力项目的调查，一般水平电价都在6～7 美分之间。同时，与国内同等规模中外合资、外商独资电厂相比，其电价也很有竞争性，且营运期限还少5 年左右。

（4 ）政策公开透明，外商放心

项目的国际招标，做到了BOT 政策公开、招标程序公开、特许权协议内容公开、评标标准公开、谈判程序公开等，对外商普遍关心的问题也都有明确的答复，同时做到了对各投标一视同仁。由于整个招标过程公开、公正、公平，不仅有力地促进了国外投资人的积极参与，同时为政府创立了良好的形象，为政府今后其他类似项目的招标打下了良好的基础。

（5 ）特许权协议全面、严谨，有利于各方参与

项目的特许权协议包括协议正文及购电协议、燃料供应与运输协议、仲裁协议等24 个附件，协议的拟定既遵循了国际惯例，同时又与中国国情相结合；在合理分担风险基础上既保护了政府利益，也兼顾了投资人及贷款人的利益，有关各方的权利和义务在协议中得到了充分的体现和落实，同时整个协议又具有较强的可操作性。此外，项目特许协议中的主要条款与其他国家类似项目的协议条款相比，对政府及广大消费者更为有利。

由于多年的积极性财政政策的应用，中央和地方政府财政支出已经较大，而传统的融资方式如商业银行、国际金融组织的信用贷款等也面临诸多困难，因此，拓宽我国基础设施项目的融资渠道就显得尤为重要。采用包括BOT 在内的多种渠道筹集基础设施建设资金将是必然的趋势。

2. 积极应用内资BOT 融资

发达国家因其国内已有许多成熟的民营者，且实力雄厚，BOT 融资主要由国内私人投资者进行。在发展中国家，由于民营经济尚未成熟、财力有限，BOT 融资通常以吸引国外资本为主。我国国内大多数民营单位一般难以承担大型基础设施项目的建造和融资，因此，我国已有BOT 项目的招标对象多数是境外投资者，即外资BOT 。外资BOT 具有如下优点。

① 国际上许多民营企业实力雄厚，而且有较多从事BOT 项目的经验，其融资经验丰富，资金来源有保障，建设和经营全过程顺利进行的可靠程度也较高。

② 可结合项目引进先进的技术。即使是基础设施，也有很多技术含量问题。一般而言，公路、桥梁使用较多的国内资源，而高速铁路的机车车辆、通信设施、电力设备等也需要国外的先进技术，要用更先进的技术提高利用效率。

③可以学习和借鉴国外的先进管理经验。在我国，基础设施长期以来是由政府建设和管理的，效率低下、缺乏竞争、管理落后、长期亏本。利用外资BOT 模式，可以学习外国民营企业的先进管理手段和运营模式，可以促进我国基础设施的经营管理水平的提高，促进竞争，加快基础设施产业中现代企业制度的形成。

当然，从宏观角度来分析，基础设施建设采用外资BOT 也存在一些问题。

①外方在特许期内将占有我国基础设施项目产权，限制了BOT 的应用范围。根据国际惯例，BOT 项目的特许期一般在20 年及以上，这意味着我国政府在这段时间内失去了项目的控制权和经营权，因此，国家对一些重要的机场、铁路、港口等关系国家重要命脉的项目，必然要对外资BOT 加以限制，从而缩小了外资BOT 的应用范围。

②基础设施企业往往不能创汇，外商投入的是外币，收入的却是本币，外资BOT 项目面临外汇平衡问题。外商投资者往往要求我国政府承担汇率风险，因而造成提出谈判的项目很多，但谈判成功的项目很少的不利局面。

目前，我国的国内居民储蓄率持续增长，而且在未来较长时期内仍可能维持。可见，我国并不是缺乏资金，这几年银行系统存在着存款大大超过贷款的存差现象，说明我国资金是相对充裕的。而且，随着我国民营企业的壮大，实施内资BOT 及其衍生项目，不仅可以丰富BOT 及衍生形式的投资领域，也将进一步加速我国基础设施的建设。我国积极应用内资BOT 有如下意义。

（1 ）对外资BOT 的比较优势

与外资BOT 相比较，本国民间资本的投入不存在外汇支付问题，也不涉及对国家主权的影响，因此，内资BOT 的范围相对较为宽泛。更重要的是，本国投资者熟悉国情，更容易与政府沟通，能够以国家利益为重，就项目的确定、经营期限、产品和服务价格等具体问题，可以较快地与政府达成共识，缩短谈判时间，使项目及早开工。而且本国投资者在项目实施过程中，能够把遵循国际通则与我国实际情况结合起来，实事求是地解决建设和运营期内可能出现的各种问题，与政府建立良好的合作关系。这样，从谈判的难易程度上来看可以较顺利地进行，从国民经济角度来看，也不会导致利益的流失。因此，与外资相比，国内民间资本投资BOT 项目可按中国特色运作，其适应性更强，运作更通畅，采用范围更广。

（2 ）促进政府投资的职能转换

我国经济面临着地区间发展不平衡及基础设施和基础工业投资不足形成的“瓶颈”制约，政府投资的范围远超过西方发达国家，造成了投资供给与需求的巨大差额。因此，有必要对政府投资领域进一步细分，收缩政府投资战线，这样才能更有效地发挥政府投资的作用。基础设施中相当一部分行业或企业具有一定的收益性和竞争性，为此，政府可给予明确的产业扶植导向，提供良好的政策环境，吸引本国民间资本以BOT 方式直接投入项目的建设和运营，运用竞争机制、价格机制、风险机制和利益机制来调节经营性基础设施产品的供应，从而促进了政府投资职能的转换，使竞争性项目的投资主体，由政府转为企业和个人，加快市场经济体系的建立。

（3 ）引导民间资本的合理流向

我国民间拥有巨额资金，居民储蓄增长迅速，要保持我国经济持续增长，离不开社会需求的同步增长。从汽车、住房入手启动消费需求，能够吸收部分民间资本，但其数量毕竟有限，刺激民间直接投资即刺激投资需求，才是扩大需求的切实可行的办法。因此，合理引导民间资本参与BOT 项目，既十分必要，也完全可行。

近年来，内资BOT 项目在我国已经出现，广东省东莞邮电局、上海两桥一道工程等都是由国内公司作为承包商。

总之，内资、外资BOT 项目各有利弊，我国应鼓励国内外项目公司积极参与基础设施的建设，创造公平的竞争环境，综合多种角度通过招投标选择合适的公司作为项目法人，国内外多家法人的竞争也会使得实施的BOT 基础设施项目降低成本，提高经营效率。

案例6-5

民营企业投资兴建的BOT 项目——刺桐大桥工程项目

1996 年，福建泉州市利用BOT 方式吸纳民间资本建成刺桐大桥，它打破了大型基础设施由国家投资或引进外资的模式，创造了民间资金投入基础设施的经验，是我国首个民资BOT 融资案例。

福建泉州市由于晋江分隔及历史形成的基础设施薄弱在相当程度上制约着其经济的发展。为实现过境车辆和城市交通分流，1994 年初泉州市市政府决定在市区边缘再造一座大桥。曾有5 家外商前往洽谈，但终因条件苛刻未能谈成，15 家私营企业合股成立的泉州名流实业股份有限公司却主动请缨，愿以名流公司为主，不带任何附加条件，承担建桥任务。由名流公司与市政府授权投资的机构——泉州路桥建设开发总公司，按3 ∶2 出资（即民企名流出资3600 万元，泉州路桥公司出资2400 万元），依法成立了注册资金为6 000 万元的泉州刺桐大桥投资开发有限公司。并规定投资超出资本金不足的部分，由各股东按比例分别筹措。在条文中明确规定投资主体经营30 年后，全部设施将无偿移交给泉州市市政府。

3.BOT 融资的难点

①对采用BOT 方式在认识上还存疑虑。BOT 在我国还属于新生事物，组织BOT 的运作更是一项全新的工作。许多人对BOT 方式还缺乏全面的了解，甚至有些人对基础设施是否具有“商品性”存在疑虑，同时担心采用BOT 方式会导致国家主权的丧失。其实，我国采用BOT 方式投资的项目，主要是那些目前经济发展中急需而国家眼前又无力投资或者一时拿不出大量资金来投资的项目。采用BOT 方式，可以在较短的时间内利用外资把这些项目建设起来，从而大大增强我国经济生活的有效供给能力，带动和促进经济的快速发展，并取得广泛的经济和社会效益。

②由市场决定的价格体制尚未形成。按照BOT 的运营原则，外商投资于基础设施项目是要获得一定利润的，因此，要向项目的用户收取费用。但是，在BOT 方式下，外商对项目的产品价格和服务定价是经过严格核算的，一般要比原计划经济模式下的价格高，这一方面使得老百姓较难承受，另一方面又会使得BOT 谈判难以成交。

③缺乏统一管理和政策指导。BOT 方式是利用外资的新举措，采用该种方式涉及国家的产业政策、外资政策和投资政策等。对这些问题我国还没有一个机构来统一归口管理，也没有制定出相应的政策法规，用于规范和指导BOT 项目的实施。

④缺少从事BOT 项目的专门业务人员。BOT 方式作为一种新型的项目组织管理办法，在项目建设的各个方面都有一套独特的运行规则和办法，并需要有专门的人员来实施，这是保证BOT 项目得以顺利执行的基本条件。我国目前还缺少这方面的专门人员，急需加以培训。

⑤外汇收支平衡比较难。我国目前的外汇管理体制实现了人民币经常项目的可兑换，而实现资本项目的可兑换时机尚未成熟。这样，外商投资基础设施用的是现汇，所得利润分成和投资回报却是人民币，而我国人民币资本项目目前必须通过外汇调剂市场，在外汇市场出现供求不畅的情况下，将会给BOT 项目外汇收支的平衡带来困难。

⑥投资经营时间长，风险较大。 BOT 方式本身具有投资金额大、经营周期长、投资难度大、风险高的特点，同时，由于有东道国政府的参与，从而使得BOT 项目投资的风险是多种多样、相当复杂的，如经营风险、建设风险、市场风险、收入风险、财务风险等。

正是由于BOT 模式时间长、因素多、参与方众多难以协调，所以在实践中BOT 模式衍生出了其他项目融资方式，常见的是TOT 、BT 等。

6.4.6 BOT 衍生融资模式

1. TOT 融资模式概述

所谓TOT ，即移交（Transfer ）—经营（Operate ）—移交（Transfer ），是指用私人资本或资金购买某项项目资产（一般是公益性资产）的产权和经营权，购买者在一个约定的时间内通过经营收回全部投资和得到合理的回报后，再将项目产权和经营权无偿移交给原产权所有人。这种模式已逐渐应用到我国的项目融资领域中。

我国利用TOT 模式是特指中方把已经投产的项目移交（T ）给资金实力雄厚的外国投资者经营（O ），凭借项目在未来若干年内的现金流量，一次性地从国外（外商）融得一部分资金，用于建设国内的新项目。在约定的时间，外国投资者拥有该项资产的经营权，经营期满，外方再把项目经营权无偿移交（T ）给中方。它是我国政府或公共部门的一种融资模式。

TOT 模式是BOT 模式在发展过程中的一种创新，它与国际上较广泛采用的BOT 模式的主要区别如下。

①从项目融资的角度来看，TOT 是通过转让已经建成的项目资产的产权和经营权来融得资金，而BOT 是政府给予项目投资者特许经营权的许诺后，由投资者融资新建项目。也就是说，TOT 是通过合同项目为其他新项目融资，BOT 则是为筹建中的合同项目融资。

②从具体运作过程来看，TOT 由于避开了“B ”中所包含的大量风险和矛盾，并且只涉及经营转让权，不存在产权、股权等问题，在项目融资谈判过程中比较容易使双方意愿达成一致。

③从东道国政府的角度来看，通过 TOT 吸引国外的投资者购买现有的资产，与 BOT 相比，将从两个方面进一步缓解中央和地方政府财政支出的压力：一是通过资产产权和经营权的转让，得到一部分外资，或者用于偿还因为基础设施建设而承担的债务，或者作为当前迫切需要建设而又难以吸引私人资本的基础设施项目的资金来源；二是转让产权和经营权以后，每年可以减少大量的对现有基础设施运营的财政补贴支出。

④从投资者的角度来看，与BOT 模式比较，TOT 模式既可回避建设过程中的超支、工程停建风险或者项目建成后不能正常运营、现金流量不足以偿还债务等风险，又能尽快取得收益。采用 BOT 模式，外商投资者首先要投入一笔资金进行建设，并且要设计合理的信用保证结构，特别是完工担保，投资者不但要花费较长的时间，而且要承担相当大的风险。利用TOT 模式，投资者购买的是正在运营的资产和对资产的经营权，资产收益具有确定性，也不需要太复杂的信用保证结构。

从上述分析中可以看出，TOT 模式在某些方面具有 BOT 模式所不具备的优势。特别对于基础设施落后、建设资金短缺、既有项目运营效率不高的发展中国家来说，在广泛采用 BOT 模式为新建大型项目融资时，应该把 TOT 模式作为 BOT 模式的一种补充或辅助手段，在筹资建设新项目的同时回收部分已投入资金并提高既有项目的运营效率。

案例6-6

我国基础设施项目TOT 模式的应用

陕西省渭河发电厂始建于1986 年，1988 年扩建，1992 年建成投产后，电力市场供应过剩。为了解决渭河发电厂经营不善、地方政府资金短缺的矛盾，陕西省政府决定进行电厂转让。经对渭河发电厂进行资产评估，陕西省政府决定以54 亿元人民币（高于总投资20 亿元人民币）作价，按TOT 模式将渭河发电厂转让给由中旅集团控股、陕西省政府和国家电力公司参股的“陕西省渭河发电有限公司”，特许经营期为20 年。

1994 年，山东省交通投资开发公司与天津天瑞公司（外商独资公司）达成协议，将烟台至威海全封闭四车道一级汽车专用公路的经营权出让给天瑞公司30 年，天瑞公司一次性付给山东省交通投资开发公司12 亿元人民币，30 年后天瑞公司再将该公路无偿移交给山东省政府。山东省交通投资开发公司将得到的12 亿元资金再投资于公路建设，加快了基础设施建设资金的周转。

2. BT 融资模式概述

1 ） BT 融资模式的概念

BT 是政府或政府委托的投资商利用非政府资金来承建某些基础设施项目的一种投资方式，BT 是Build （建设）和Transfer （转让）两个英文单词的缩写，其含义是：政府通过合同约定，将拟建设的某个基础设施项目授予建筑商，建筑商负责组建项目公司，在规定的时间内，由项目公司负责该项目的投融资和建设，合同期满，项目公司将该项目有偿转让给政府或投资商，即由政府或投资商以股权回收的形式接收项目公司，并向建筑商支付合同价款。

2 ） BT 融资模式的优势

相比于BOT 模式，BT 模式运用于基础设施建设具有以下优势。

（1 ）有利于盈利性不强的基础设施建设项目招商引资

当前我国基础设施建设项目实行BOT 模式运作的最主要矛盾就在于基础设施建设项目公益性强、运营成本高、风险大。而BT 模式恰恰省去了运营的环节，使特许权公司的项目成本和收益不依赖于基础设施建设项目运营的经济效益，而是直接来源于项目转让时政府支付的购买金，这就使特许权公司有效地避免了运营风险，增强了融资的吸引力，有利于招标谈判的进行和项目的顺利启动。

（2 ）有利于项目转让后的正常使用

项目公司在BOT 特许期经营中，为早日收回投资并获得利润，就必须在项目的建设和经营中采取先进技术和管理方法，提高生产效率和经营业绩，增强项目的竞争力，使投资方获益。正因为投资者想尽早收回投资并获得收益，他们可能会采取一种掠夺式的经营方式，不对投入运行的设备和设施进行充分的维护和必要的更新，待几十年以后移交到融资方手中时，电器及信号设备有可能已经落后甚至接近报废，使得项目在转让后无法正常运转。虽然通过在BOT 合同中对设备和设施的维修及更新问题予以明确规定，并在运营和转让阶段中对此加以严格监督和验收，可以在一定程度上解决这个问题，但投资方为了自身的利益，对此责任会采取各种变通的方式予以逃避，使得监督的成本很高，而且效果不佳，这也是近年来BOT 模式发展缓慢的一个原因。而采取BT 模式，没有投资方运营的环节，融资方则不用承担此项风险，有利于项目的交接和顺利使用。

（3 ）有利于多种市场化融资方式的联合运用，加快投融资改革的步伐

在BT 模式的回购协议中一般规定在项目建设结束并转让后，当地政府分若干年付清回购款，这就给了政府若干年的筹资准备期，减轻了当前的筹资压力。同时这也是政府探索运用多种市场化融资方式的大好契机。在回购的筹资准备期中，政府可以通过资本市场、土地储备及TOT 等多种方式筹措资金。在资本市场方面，随着投融资体制改革的深化，各地政府相继成立了市属的基础设施投资公司，代表政府作为基础设施项目的出资人，担负基础设施投融资和资本运营职能，政府可以通过这些市属的投资公司发行债券、股票作为回购金的一部分。土地储备方面，政府主要是通过土地转让金来筹措回购资金。

3 ） BT 融资模式的难点

BT 融资模式与BOT 相比，问题主要体现在项目建成后的质量不易得到保证。在BT 项目中，政府虽督促和协助投资方建立质量保证体系，健全各项管理制度，抓好安全生产，保证质量，但由于投资方没有建成后的运营环节，出于其利益考虑，投资方不会在建设质量上尽全力，使得在BT 项目的建设标准、建设内容、施工进度等方面存在隐患，建设质量得不到应有的保证。因此，我国政府一定要完善BT 融资模式的运行机制，强化对BT 项目的监督，以确保建设项目的质量。

在完善BT 融资模式运行机制方面，应主要从规则约束入手，增加投资方因建设质量不合格而承担的违约成本，使投资方与政府博弈的最佳策略是在建设中保证施工质量。为此，应在BT 项目合同中明确规定质量的验收标准及投资方因质量不合格所要承担的相关责任。由于基础设施建设项目极其复杂，验收难度较大，为确保质量，政府在合同谈判中应努力适当地提高投资方的履约保证金并延长质量保证期。

在强化政府对BT 项目的监督方面，政府可实施以下方法：①明确规定每一指标的上、下限，确定BT 项目的建设规模、建设内容、建设标准、投资额、工程时间节点及完工日期，并确认投资方投资额；②对BT 项目的设计、项目招投标、施工进度、建设质量等进行全过程监督与管理，向投资方提出管理上、组织上、技术上的整改措施；③实行建设市场准入制度，严格控制分包商的资质，在施工过程中，监理工程师如发现承包人有非法分包嫌疑有权进行调查核实，承包人应提供有关资料并配合调查，如非法分包成立则按违约处理。

3. BOT 的其他衍生方式

POT 是公共项目“购买—经营—转让”（Purchase —Operate —Transfer ）经营模式的简称，指东道国与私营机构签订特许权协议，把已经投产运营的基础设施项目部分股权暂时让渡给私营机构经营，以该设施项目未来若干年收益现值为依据，一次性地从私营机构中融得一笔资金，用于建设新的基础设施项目，特许期满后私营机构再把所购买设施的部分股权和经营权无偿移交给东道国政府。如某铁路项目如果采用POT ，特许期内投资者只购买既有铁路部分股权和收益权，经营风险较小，铁道部能控股铁路，期满后无偿收回全部股权。与BOT 相比，POT 中民营投资者不需承担建设风险，投资减少，模式操作简单易行，而且可以避免国外资本控制铁路网。1994 年上海市将南浦大桥、杨浦大桥和打浦路隧道49% 股权的20 年专营权出售给一家沪港合作公司，筹集资金25 亿元用于徐浦大桥建设。

TBT 就是将TOT 与BOT 融资方式组合起来，以BOT 为主的一种融资模式。TBT 的实施过程为：政府通过招标将已经运营一段时间的项目和未来若干年的经营权无偿转让给投资人，要求投资人负责组建项目公司去建设和经营一个新的待建项目，双方谈判特许期内政府应获得的收益，期满后投资人将两个项目的经营权归还给政府。实质上，政府将一个已建项目和一个待建项目打包处理，获得一个协议收入，而企业获得剩余经营收入，最终实现双赢。

4. PFI 模式

1 ）概念与应用

PFI （Private Finance Initiative ），意为“私人融资启动”或“民间主动融资”，是英国政府于1992 年提出的，在一些西方发达国家逐步兴起的一种新的基础设施投资、建设和运营管理模式。具体是指政府部门根据社会对基础设施的需求，提出需要建设的项目，通过招投标，由获得特许经营权的私营部门进行公共基础设施项目的建设与运营，并在特许期（通常为30 年左右）结束时将所经营的项目完好地、无债务地归还政府，而私营部门从政府部门或接受服务方收取费用以回收成本的项目融资方式。

根据资金回收方式的不同，PFI 项目通常可以划分为以下三类。

（1 ）向公共部门提供服务型（Services Sold to the Public Sector ）

私营部门结成企业联合体，进行项目的设计、建设、资金筹措和运营，而政府部门则在私营部门对基础设施的运营期间，根据基础设施的使用情况或影子价格向私营部门支付费用。

（2 ）收取费用的自立型（Financially Free Standing Projects ）

私营企业进行设施的设计、建设、资金筹措和运营，向设施使用者收取费用，以回收成本，在合同期满后，将设施完好地、无债务地转交给公共部门。这种方式与BOT 的运作模式基本相同。

（3 ）合营企业型（Joint Ventures ）

对于特殊项目的开发，由政府进行部分投资，而项目的建设仍由私营部门进行，资金回收方式及其他有关事项由双方在合同中规定，这类项目在日本也被称为“官民协同项目”。

在实践中，应针对不同类型的项目，采用不同类型的PFI 。公共工程项目按建设的目的可以分为三类：一是为解决拥挤问题而建设；二是为解决发展问题而建设；三是为解决社会公益问题而建设。对于第一类公共工程项目，费用应全部向使用者收取，采用收取费用自立型的PFI ；对于第二类交通基础设施项目，既具有一定的公共产品性质，又具有一定的开发性，所以，应采用合营企业型的PFI ；而对于第三类交通基础设施项目，由于其具有公益性，是一种比较典型的公共产品，所以，应采用向公共部门提供服务型的PFI 。

国外的实践证明，运用PFI 是解决基础设施建设资金不足问题的一种很好的方式。PFI 在一些发达国家历经了多年的发展，广泛使用于市政道路、桥梁、医院、学校、监狱等公益性基础设施建设项目。自1992 年英国政府提出PFI 的概念以来，PFI 在英国基础设施领域的建设项目中迅速得到了广泛的应用，到目前为止，在英国已经有资本总成本超过100 多亿美元的约250 个项目采用这种方式融资，PFI 在很大程度上已成为英国政府治国的理念。在欧洲其他国家，如芬兰的收费公路、瑞典的轻轨铁路、葡萄牙的桥梁、西班牙和以色列的高速公路等，也广泛运用了PFI 。我国也有公益性基础设施建设项目尝试采用这种融资方式，如上海外环隧道建设项目，采用“融资代建制”模式，由上海市政府授权上海爱建信托投资公司建设和运营，实际上就是一种典型的PFI 融资方式。

2 ）PFI 与BOT 的比较

实际上，PFI 是对BOT 项目融资的优化，即PFI 来源于BOT ，也涉及项目的“建设—经营—转让”问题。但是，作为一种独立的融资方式，PFI 与BOT 在以下方面存在差异。

（1 ）适用项目

PFI 适用于没有经营性收入或不具备收费条件的公益性基础设施项目，而BOT 只适用于经营性或具备收费条件的基础设施项目，如发电厂、城市污水处理项目、收费公路、桥梁等。

（2 ）项目主体

PFI 的项目主体通常为本国民营企业的组合，体现出民营资金的力量。BOT 模式的项目主体则为非政府机构，既可以是本国私营企业，也可以是外国公司，所以，PFI 模式与BOT 模式相比，其项目主体较单一。

（3 ）项目管理方式

PFI 模式对项目实施开放式管理。首先，对于项目建设方案，政府部门根据社会需求提出若干备选方案，最终方案则在谈判过程中通过与私人企业协定；BOT 模式则事先由政府确定方案，再进行招标谈判。其次，对于项目所在地的土地提供方式及以后的运营收益分配或政府补贴额度等，都要综合当时政府和私人企业的财力、预计的项目效益及合同期限等多种因素而定。不同的模式对这些问题事先都有框架性的文件规定，如：土地在BOT 模式中是由政府无偿提供的，无需谈判，而且在BOT 模式中，一般都需要政府对最低收益提供实质性的担保。所以，PFI 模式比BOT 模式有更大的灵活性。

（4 ）项目代理关系

PFI 模式实行全面的代理制，这也是与BOT 模式的不同之处。作为项目开发主体，BOT 项目公司通常自身就具有开发能力，仅把调查和设计等前期工作和建设、运营中的部分工作委托给有关的专业机构。而PFI 公司通常自身并不具有开发能力，在项目开发过程中，广泛运用各种代理关系，而且这些代理关系通常在投标书和合同中即加以明确，以确保项目开发的安全、可靠。

（5 ）合同期满后项目运营权的处理方式

PFI 模式在合同期满后，如果私人企业通过正常经营未达到合同规定的收益，则可以继续拥有或通过续租的方式获得运营权，这是在前期合同谈判中需要明确的；而BOT 模式则明确规定，在特许权期满后，所建项目资产将无偿地交给政府，由政府拥有和管理。

3 ） PFI 模式的优缺点

PFI 模式的优点是显而易见的，主要表现在以下几方面。

①可以弥补财政预算的不足。PFI 方式可以在不增加政府财政支出的情况下，增加交通基础设施项目的建设和维护资金，因此，政府只需在授权期限内相对比较均衡地支付报酬或租赁费，使得政府易于平衡财政预算。同时，由于政府不参与项目的建设和运营管理，PFI 方式还可以减少政府机构的人数，节省政府支出。

②可以有效转移政府财政风险。由于PFI 项目的建设费用完全由投资方负责，政府无须为支付项目投资费用负债或为项目提供担保，所以运用PFI 方式可以将项目的超支风险转移到民营领域，政府不必直接承担项目建设期的各种风险。

③可以提高公共项目的投资效率。PFI 项目投资方的收益是根据该项目的使用情况来确定的，所以，项目建设的工期和质量与私营部门的收益有直接的关系。项目完工越早，其获得收益越早；工程质量越高，其运营期所需要的维护成本越低，收益越高。因此，私营部门承担着设施使用率的风险，这就迫使他们必须准时完工，并按一定标准来经营和维护所承建的设施，可以有效避免由政府部门直接进行项目建设时常出现的工期拖延、工程质量低下等问题。

④可以增加私营部门的投资机会。对私营部门的投资主体而言，PFI 项目的“收入”直接来自于政府，比较有保障。在当前缺乏良好投资机会的情形下，这种投融资方式对稳健型非政府投资主体具有较大吸引力。

当然，PFI 的缺点是在PFI 投融资方式中，政府除需要支付公益性项目正常的运行、维护费用外，还需每年向非政府投资主体支付必要的投资回报（尽管在国内外实践中，该投资回报率一般较低，大约与贷款利率相当），故相比政府直接投资该公益性项目而言，政府在授权期限内对项目的财政总支出将会增加不少，这是民间主动投资的不足之处。

案例6-7

PFI 案例——上海外环隧道工程建设项目

1. 项目概况

上海外环隧道工程是上海外环线北环中的一个重要节点工程，是当前我国建设规模最大的沉埋管隧道工程，其规模居亚洲第一、世界第二。该工程位于吴淞公园附近，越江处的江面宽度约为800 米。越江工程自浦西同济路立交主道路东接口起，向东穿越黄浦江后至浦东三岔港止，全长约2880 米。整个工程静态总投资（含建设期利息）为17.34 亿元，计划于2003 年底前通车，2002 年5 月底已完成投资11.11 亿元，占项目总投资额的64% 。

上海爱建信托投资有限责任公司（简称“爱建信托”）发挥自身的专业理财能力和丰富的投资运作经验，结合上海外环隧道建设项目的实际情况，设计了风险较低、收益稳定的信托计划。

信托计划的目的是将多个信托资金聚集起来，形成具有一定投资规模和实力的资金组合，以资本金形式投资于上海外环隧道建设发展有限公司，用于上海外环隧道建设项目的建设与运营。信托计划资金的出资以受让外环隧道项目公司原有股东出资和追加出资的方式进行。信托计划的规模和总量为信托合同不超过200 份（包括200 份），人民币5.5 亿元，信托计划期限为3 年。

外环隧道项目公司从运营期开始每年可得到与上海市人民政府约定的按项目投资余额9.8% 的补贴，该补贴率与长期贷款利率变化同步调整。在现行长期贷款利率水平下，扣除运营费用及信托财产承担的费用，预计信托计划资金可获得5% 的年平均收益率。“上海外环隧道资金信托项目”被中诚信国际信用评级有限公司评定为AAA 级。

2. 案例评价与借鉴

①全国第一个集合资金信托项目的策划推出和成功实施，开创了国内运用信托投融资的新渠道。该项目曾在短短一周的时间内就成功融资5.5 个亿，充分显示了信托作为金融领域四大支柱之一的重要作用，展现了信托机构所拥有的可以横跨货币市场、资本市场和投资实业的新兴投融资渠道。

②该融资新模式取得了前所未有的优化资源配置的良好市场功效，信托的沟通和协调经济关系的基本职能也得到了充分的发挥。首先，我国资金信托的市场规模巨大。居民本币及外币储蓄中不乏闲置资金，从而决定了资金信托有着广泛的需求，而通过信托融资来完成资金量需求巨大的公用基础设施建设，无疑有着广阔的市场发展前景。其次，我国信托公司可以通过集合管理资金信托或者单独管理资金信托的形式，受托管理客户资金，以证券投资基金、产业投资基金、创业投资基金、其他金融市场投资等形式进行投资，不仅使客户的选择范围明显增大，而且可使信托公司的代客理财能力、金融品种（包括金融组合品种）开发及服务质量在竞争中有效提高。

③地方政府与信托机构的紧密合作，开创了运用政府信用有效地实施信托投融资的经典案例。该案例成功的一个重要方面，是上海市政府针对取消收费的一些基础设施项目，出台有关扶持政策，鼓励投资，即自项目开始建设起，上海市政府将按照总投资额的一定比例对投资商进行补贴。该类政策具体到上海外环隧道项目上，政府补贴的比例是总投资额的9.8% ，补贴年限是25 年，之后项目将移交给政府——实际上这是一种PFI 模式的融资方式。这个投融资体制改革方面的新创举，为各地方政府广开招商引资思路，应用PFI 模式为公差性基础设施项目建设提供了重要的指导性借鉴。